古越龙山(600059):聚焦全国化与年轻化,力促黄酒价值回归-首次覆盖

东方酿造典型代表,行业集中度稳步提升。黄酒是世界三大古酒之一,因低度数以及高营养的特点,兼备饮用、医药和烹饪功能。2016年至2021年,我国规模以上黄酒企业营业收入由198.2亿元减少至127.2亿元,期间CAGR为-8.5％,整体呈下降趋势;利润总额由18.6亿元减少至16.7亿元,期间CAGR为-2.1％。受传统习惯影响,黄酒的生产、消费主要集中在江浙沪地区,山东、山西、陕西、西南、东北等地也有一定基础。目前黄酒消费仍需进一步引导和培育,以提升市场总量。2021年上市黄酒企业营收占比较2016年提升8.9pct至27.3％,利润总额占比较2016年提升10.4pct至28.2％。

   公司多年处于行业龙头地位,疫情前产品结构优化显效。公司主要品牌为古越龙山、女儿红、状元红、沈永和、鉴湖牌等。2016年至2019年,公司产品结构不断优化,营收由15.4亿元增长至17.6亿元,归母净利润由1.2亿元增长至2.1亿元,中高档酒销量占比提升5.2pct至43.7％,营收占比提升5.6pct至69.5％,公司整体毛利率增长6.2pct至42.3％。2020年开始公司受制于疫情影响,营收业绩双双下滑,2021年公司坚持产品精简、结构向上,中高档和普通产品营收分别恢复至2019年的91.1％和78.4％,中高档产品量、价回升速度均快于普通黄酒。

   原酒储备奠定基础,助力长期高质量发展。优质的原酒是生产中高端黄酒的基础,但原酒的陈化需要较长时间,因此黄酒原酒具备稀缺性,也是黄酒产业价值提升的根基。公司拥有全国最大的黄酒酿造基地、最大的黄酒酒库以及最大的黄酒博物馆,现存陈年黄酒原酒已高达28.8万吨。由于近年来黄酒的酿造产量接近14万吨产能上限,公司积极推进"黄酒产业园(一期)项目"建设,扩大酿造产能的同时,也提升生产技术装备以及自动化控制水平,为未来品质升级、降本增效助力。突破区域和定价限制,扛起黄酒复兴重任。在产品端,打造精品黄酒,开拓"国酿1959"、"好酒不上头"、"青花醉"三大高端系列,同时借助各类大型活动加强礼品酒、定制酒、纪念酒的设计和推广。在渠道端,公司扎实推进数字化改革,践行厂商共建共赢理念,进一步提升销售团队实力,加快江浙沪成熟市场动销频率,加大北方等外围市场培育力度。在品牌端,公司成功成为迪拜世博会中国馆、第19届亚运会等指定黄酒供应商,加强对高端人士、商务人士的推广。在国货文化盛行的当下,拓展新品类体验,以国潮经典吸引消费者对黄酒文化的关注和认同,借助"互联网+"等新零售模式,推动品牌年轻化升级。

   投资建议与盈利预测。我们预计公司2022-2024年营收分别为16.2/18.3/21.2亿元,预计2022-2024年归母净利润分别为2.2/2.7/3.4亿元。2022年BVPS预测值为6.0元,参考可比公司2022年PB平均值为5倍,考虑到公司业绩短期受疫情扰动较大,且黄酒的品类价值目前仍被严重低估,给予古越龙山2022年2.5倍PB,对应目标价为15元,首次覆盖给予"优于大市"评级。

   风险提示:行业竞争加剧,疫情影响需求,成本控制风险