贝因美(002570):初心如磐再启程,业绩有望迎拐点-首次覆盖报告

核心观点创始人回归,降费增效趋势明显。公司深耕婴幼儿奶粉领域近三十年,处于国产头部行列。2014年以来,由于管理层和股权结构变动,以及奶粉降价潮的影响,公司业绩出现大幅下滑。但在2018年,公司创始人谢宏回归管理层,积极推动内部降本增效,公司销售、管理费用率减少,营收和净利润也出现反弹。

   婴幼儿奶粉高端化,国产头部奶粉企业有望受益。近年来我国人口出生率走低,奶粉需求总量面临下行压力。与此同时,奶粉均价不断走高,而且高端和超高端奶粉的市场规模增长迅速,根据弗若斯特沙利文数据,二者合计市场份额在2021年达到约58％。我国居民收入水平和健康意识在近年来不断提升,国产奶粉在经历行业整顿和监管后已步入高质量发展阶段。国产奶粉在国内市场的收入规模和市场份额均实现稳步增长,在2020年收入规模为1885亿元,而且市场份额反超国外奶粉达到54％。国产头部奶粉企业以良好的产品品质为出发点,凭借先发优势有望充分受益于奶粉高端化趋势。

   产业链优势明显,渠道优化成果有望顺利转化。在公司多年投入消费者心智培育的努力下,贝因美品牌具有较高的国民知名度。在产品矩阵上,公司立足于全面的研发布局,可适用于各年龄段消费人群。为保证优质供应,公司与全球知名奶粉原料供应商达成合作,并扩建高端产能为产品结构优化作铺垫。渠道方面,公司梳理经销和优化直销渠道,并形成新零售模式布局,线上和线下渠道相辅相成,有望增加终端消费者复购率和品牌粘性。

   投资建议在渠道梳理逐步清晰,叠加新零售模式成型的条件下,公司有望凭借品牌力、产品、供应链等优势,充分受益于奶粉行业高端化趋势。预计2022年～2024年EPS分别为0.13/0.20/0.29元/股,基于7月22日收盘价4.82元,对应PE分别为36.40/23.60/16.66。首次覆盖给予"推荐"评级。

   风险提示原材料价格大幅上涨;疫情扰动加剧影响门店消费;渠道梳理不及预期;食品安全问题。