张裕A(000869):2Q22符合预期,关注高端化及结构变革效果

1H22业绩符合我们预期

   公司公布1H22业绩:收入19.53亿元,同比上升4.2％;归母净利润3.58亿元,同比下降3.59％;扣非净利润3.44亿元,同比减少2.65％;葡萄酒/白兰地销量分别同比+2.82/-7.00％;毛利率/净利率分别同比变动-1.5/-1.5ppt。葡萄酒1H22销量有所增长但因为上半年公司主要市场长三角疫情反复致葡萄酒销售场景受限,销量仍未恢复疫情前水平,业绩符合预期。

   发展趋势

   疫情反复及成本上涨成为上半年发展阻力,结构升级及事业部重组效果有待考量。公司稳住中档核心解百纳,于2021年底推出定价1680元的龙谕M12成为价格上攻的主力。1H22葡萄酒/白兰地分别实现吨价同比+3.9/+9.7％。由于人工工资及配成酒成本上行,1H22综合毛利率同减1.5ppt,其中葡萄酒/白兰地毛利率分别同减1.0/2.8ppt。此外,公司于2022年初成立6个销售事业部,更具针对性地打开产品市场。1H22葡萄酒/白兰地分别实现销量同比+2.8/-7.0％,考虑到疫情使公司主要市场销量受限,变革成效仍需观察。

   公司逆势加大市场投入,经营效率有所提升,整体费用率维持稳定。1H22公司销售费用率/管理费用无明显变化,2Q22销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-1.3/+0.1/+0.35ppt,其中1H22市场营销费用率/广告费用率同比增加0.92/0.21ppt,职工薪酬/折旧费率分别减少0.25/0.05ppt;我们认为公司正提高运营效率并加大对于市场营销,公司改善销售渠道的战略正逐步落地。我们认为在现有销售费用投入的基础上,公司营销能力存在提升空间,供应商销售能力有待增强。

   公司以周年纪念为契机强化品牌形象,长期看行业复苏后龙头有望直接受益。我们预计行业仍处于动荡调整期,主因国产酒市场发展不及预期,龙头表现亦受到压制。当前公司以成立130周年契机加大品牌宣传力度,立足长远提高品牌知名度。长期看,国内葡萄酒的消费氛围逐渐形成,我们认为公司作为该行业领先明显的龙头企业或将有所受益。

   盈利预测与估值

   我们维持2022/23年净利润5.19/6.33亿元预测。维持A股目标价27.6元,对应2022/23年36.4/29.9xP/E,当前A股股价对应2022/23年40.1/32.9xP/E,对比目标价有9.1％下行空间,维持中性评级;维持B股目标价13.0港元,对应2022/23年14.6/12.0xP/E,当前B股股价对应2022/23年14.1/11.6xP/E,对比目标价有3.7％的上行空间,维持跑赢行业评级。

   风险

   原料价格波动,市场投入产出不确定,行业需求萎缩。