嘉元科技(688388):加工费承压,看好未来产能迅速扩充-季报点评

22Q1-3归母净利润同比增加11.03％,维持"买入"评级公司22Q1-3营收32.81亿元(yoy+65.11％),归母净利4.38亿元(yoy+11.03％);22Q3单季度营收13.47亿元(yoy+72.28％、qoq+38.66％),归母净利1.50亿元(yoy-0.21％、qoq+31.30％)。考虑到铜加工行业景气度下滑,我们调整公司铜箔销量和加工费假设,预计22-24年公司归母净利润为6.15/12.65/17.22亿元(前值9.46/19.65/33.31亿元),可比公司PE(2023E)均值为13.2X,考虑到公司为头部企业且产能释放快,给予公司23年15.1倍PE估值,EPS为4.16元,对应目标价62.91元(前值101.74元),维持"买入"评级。

   铜箔加工费下滑及制造成本上涨,22Q3铜箔销售毛利率环比下降6.88pct据公司三季报,公司22Q1-3铜箔产品销售毛利率为23.61％yoy-6.88pct),对应销售净利率13.33％(yoy-6.52pct),其中22Q3毛利率为18.02％(yoy-11.13pct、qoq-6.88pct),对应净利率为11.10％(yoy-8.08pct、qoq-0.61pct),主要系加工费继续下滑以及制造成本增加所致。费用方面,公司22Q1-3期间费用率为7.84％(yoy-0.41pct),其中22Q3期间费用率环比大幅下降5.6pct至4.89％,主因研发费用率大幅下降。

   公司锂电、电子铜箔两手抓,产能扩充明确且迅速公司业务以锂电铜箔为主,同时布局高端电子电路铜箔。公司产能扩充明确且迅速,根据现有产能和募投项目,我们预计22-25年公司将实现产能4.60/16.70/21.70/25.20万吨,其中江西在建2万吨项目以高端电子电路铜箔为主;与宁德时代合资建设的10万吨锂电铜箔产能项目已于22年6月底动工建设。另外,22年9月公司发行定增,为新增产能建设顺利进行提供资金保障。

   公司与锂电池头部企业合作紧密,技术引领市场据22年6月《向特定对象发行股票申请文件的审核问询函之回复报告(二次修订稿)》,22Q1公司前5大客户包括宁德时代、宁德新能源、中创新航、比亚迪和星恒电源,合计占公司营收比例超90％,其中宁德占比超60％;

   公司与宁德时代合作超10年,并合资投建10万吨锂电铜箔产能;公司的锂电铜箔技术在市场处于领先地位,目前成为国内6μm和4.5μm极薄锂电铜箔的主要供应商,其中4.5μm极薄锂电铜箔已向宁德时代等客户小批量供应;并且已对4.5μm以下产品进行了相应的技术储备工作。

   风险提示:原材料价格大幅波动导致减值损失,新建项目投产低于预期,下游需求不及预期。