天富能源(600509):多因素利好或迎开门红,业绩高增仍被低估

新电价下公司单四季度业绩或已盈利,多因素下一季度开门红确定性强。公司在2023年1月30日公告中明确所有调价用户都已经按照新电价机制执行,新电价机制明确已经落地,预计公司平均不含税电价有望上涨6-8分/千瓦时。我们在2023年1月31日发布的报告《天富能源点评:新电价落地四季度已大幅扭亏,厂网合一下光伏开启新成长》中测算,若公司平均不含税电价上涨7分/千瓦时,按照15％所得税率,对应公司电价调整前2022年单三季度、单四季度业绩分别为-1.97、-1.56亿元,电价调整后分别为1.42、0.93亿元,新电价下公司2022年单四季度或已实现盈利。展望2023年一季度,一方面秦皇岛5500大卡动力煤平仓价较2022年年末小幅下滑,叠加澳煤放开影响,预计疆内煤价有所下降。在所得税率15％、归母比例88％假设下,我们测算若公司入炉煤价下跌100元/吨,对应归母净利润增加4.4亿元;另一方面,随着疫情管控放开,八师存量已规划的千亿工业园区复工复产顺利,增量中国化学等与八师新签订略合作框架协议,预计随着此前被疫情压制的电力需求释放,公司业绩有望随电量增长而增长。此外公司收到1.08亿元政府居民电价补贴计入2023年营收,将进一步增厚业绩。

   高煤价下单四季度电厂仍然亏损,新电价机制下公司上网电价存在上涨潜力。尽管我们测算新电价机制下公司2022年单四季度盈利约0.93亿元,但考虑到公司独特的厂网合一(电网+电厂)经营模式,若按照220kv用户0.0946元/千瓦时(含税)的输配电价,则公司2022年单四季度输配电部分归母净利润约2.97亿元,扣除输配电费后公司发电业务仍亏损约2亿元。我们认为公司以火电为主的发电业务在2022年持续亏损,反映当前新疆地区火电电价与煤价严重不匹配,考虑到十四五期间煤价或将维持较高水平,新疆火电电价存在上涨潜力。我们强调,公司电价上涨并非一次性损益,新电价机制明确公司上网电价参照每月《新疆电力交易中心月度市场信息披露报告》中公布的双边直接交易火电成交均价执行,为公司后续电价上涨提供政策依据。

   厂网合一保证光伏项目高回报率,八师十四五3GW新增光伏打造公司第二成长曲线。

   公司拟定增募资15亿元发行不超过2.5亿股(2022年11月已获得证监会核准批复),建设兵团北疆石河子100万千瓦光伏基地项目中40万千瓦光伏发电项目,预计2023年下半年实现全容量(100万千瓦)并网,为石河子提供年20亿千瓦时电量。我们测算本次自建40万千瓦光伏将为公司带来年净利润1.11亿元(发电收益+输配电收益),非自建的60万千瓦光伏将增厚公司净利润至少0.87亿元。预计2023年石河子新投产的100万千瓦光伏项目将增厚公司2024年净利润约2亿元。

   我们强调公司厂网合一模式下发展光伏项目盈利非常可观,十四五期间石河子规划新增光伏项目300万千瓦,公司业绩有望随光伏项目投产而高速增长。

   盈利预测与评级:结合近期煤价及八师内复工复产情况,我们维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为-2.1、6、7.6亿元,当前股价对应23-24年PE分别为12和10倍。考虑到公司未来持续的电量及装机成长性,以及持有天科合达股权(持股9.6％)的潜在价值,我们认为公司当前股价被明显低估,继续给予"买入"评级。

   风险提示:新能源装机开发进展不及预期,电价政策发生不利变动。