云南铜业(000878):国内铜业领先企业,资源盈利有望齐升-投资价值分析报告

国内铜行业领先企业,经营业绩大幅增长。云南铜业成立于1998年,是中铝集团及中国铜业旗下唯一的铜产业上市平台。公司业务涉及铜及相关有色金属的勘探、采选、冶炼等。历经多年发展,公司已成为国内铜行业领先企业。2021年,公司阴极铜产量为134.7万吨,铜精矿产量为7.6万吨。随着铜价、TC/RC和硫酸价格的上升,叠加各项费用的降低,公司经营业绩大幅增长。根据公司业绩预告,2022年全年公司预计实现归母净利润15.5至18.5亿元,同比增长139％至185％。

   2023-2025年,精炼铜预计由紧平衡转向缺口,铜价料将上行。勘探成果乏善可陈,品位下滑形成趋势,目前全球铜企资本开支处于低位,铜矿供给长期具备刚性限制。全球铜矿扰动频发,多个主要铜矿减产停产,短期铜矿供给增量或不及预期。作为能源转型关键金属,长周期铜需求增量具备较高的确定性。

   国内电力投资增速抬头有望推动短期铜需求量增长。我们预测2023-2025年全球精炼铜供需平衡为+6.7/-10.2/-69.7万吨,LME铜价为9000/10000/11000美元/吨。

   冶炼产能规模具备显著优势,有望受益于TC/RC上行。截至2022年上半年,公司阴极铜产能达到130万吨,位列国内第三,跻身全球第一梯队。由于公司阴极铜使用铜精矿生产比例较高,其硫酸与阴极铜产量比例处于业界前列。公司副产贵金属产量亦较为领先,其副产黄金占全国产量的25.5％。副产硫酸和贵金属业务有助于增厚公司盈利能力。2022年起,铜精矿TC/RC触底回升,有望带动公司冶炼业务盈利水平在现有基础上进一步提升。

   增持迪庆有色股权,公司铜资源量增长显著。截至2022年12月,云铜集团持有的迪庆有色38.23％股权已全部完成过户手续。迪庆有色主要资产普朗铜矿保有矿石量8.04亿吨,铜金属量261.15万吨,平均品位0.33％。增持后,公司权益口径保有铜金属量由220.6万吨增至320.4万吨,增长45.3％。本次增持有助为公司铜精矿生产提供牢固的资源保障。

   作为中铝集团旗下唯一上市平台,公司具备资源优势。中铝集团当前持有秘鲁Toromocho铜矿项目以及西藏铁格隆南矿区探矿权。Toromocho项目铜资源储量达1000万吨,铜精矿含铜产能达30万吨。铁格隆南矿区已探获资源量超1000万吨。若Toromocho项目顺利注入,预计公司铜资源量达到1356万吨,位列全国第三;权益铜精矿含铜产量有望达到30万吨,位列全球第十五。若后续铁格隆南矿区项目得以注入公司,公司资源量及产量有望进一步跃升。

   风险因素:TC/RC不及预期的风险;产品价格不及预期的风险;精炼铜供给增长超预期的风险;精炼铜需求不及预期的风险;资产注入进展不及预期的风险。

   盈利预测、估值与评级:公司为国内铜行业领先企业,未来有望受益于铜价和TC/RC上行带来的盈利增厚以及集团资产注入带来的资源增长。预计2022-2024年公司归母净利润分别为17.7/24.0/24.5亿元,对应EPS预测分别为0.88/1.20/1.22元/股,最新股价对应PE分别为14.0/10.3/10.1倍,对应PB分别为1.8/1.6/1.5倍。综合考虑PE估值和纵向PB估值,我们采用PE估值法,参考铜行业可比公司江西铜业、铜陵有色、紫金矿业和洛阳钼业平均估值水平(2023年均值为11.4倍),考虑公司作为中铝集团旗下唯一铜业上市平台,具备世界级项目的注入预期,因而给予公司2023年13倍PE估值,对应目标价约16元/股,首次覆盖并给予"买入"评级。