垒知集团(002398):减值拖累全年业绩表现,有望受益行业景气修复

2022年业绩低于我们预期

   公司公布2022年业绩:营收39.47亿元,同比-19.7％,归母净利润2.11亿元,同比-22.5％。其中4Q22营收8.89亿元,同比-34.4％,归母净利润145万元,同比-96.3％。公司4Q22及2022年业绩低于我们预期,主要系公司4Q计提约商誉减值约5074万元。

   1)外加剂新材料销量及收入承压。2022年公司外加剂新材料销量138万吨,同比-17％,对应市占率同比+0.3ppt至9.8％;外加剂新材料营收25.2亿元,同比-18％。2)毛利率保持韧性。2022年公司外加剂新材料单吨均价1825元,同比略有下降,但毛利率为22.44％,同比+3.49ppt,我们认为主要系公司受益成本端聚醚价格回落(同比-7％)。3)费用率有所上升。

   由于销售规模收缩,2022年公司销售/管理/研发费用率同比+0.7/+0.7/+0.9ppt,毛利率的提升较大幅度被费用率的上升抵消。

   4)经营端回款稳健,现金流状况持续改善。2022年公司经营性净现金流约4.20亿元,同比+30.6％,其中4Q22单季度经营性净现金流约2.58亿元。2022年公司净现比达2.03,(2021年为1.17),在产业链资金整体紧张的背景下,公司仍保持销售回款的改善。

   检测业务:2022年公司下属健研检测集团检测与认证业务实现营收2.35亿元,同比-9％,净利润2568万元,同比-8％,略有收缩但仍保持一定韧性。

   电子电气检测业务方面不断延伸,拓展至工业及新能源电子、医疗电子、特种电子等领域,2022年电子电气检测业务营收超过3000万元。

   发展趋势

   行业地位稳固,公司有望受益行业景气修复。2022年由于地产需求大幅下行,且基建实物工程量落地迟缓,商混、外加剂需求亦出现大幅滑落。在不利的行业背景下,公司仍取得主业市占率的逆势提升,稳居行业"双龙头"之一的地位。展望2023年,我们认为在实物消费复苏较为迟滞、出口一定程度承压的背景下,基建发力稳增长仍是稳定经济、解决就业的重要手段,随着地产端需求拖累缩窄、基建实物工程量加速落地,我们认为混凝土外加剂需求有望回暖,行业景气有望得到修复,叠加当前原材料聚醚价格仍在相对低位,我们认为2023年公司在销量及吨盈利方面均具备一定向上弹性。

   盈利预测与估值我们维持2023E归母净利润预测3.38亿元,引入2024E归母净利润预测3.88亿元。当前股价对应2023/24E14.4x/12.5xP/E。我们维持跑赢行业评级,考虑到行业景气修复,我们上调公司目标价20.3％至8.4元,对应2023/24E17.8x/15.5xP/E,隐含24％的上行空间。

   风险

   需求恢复不及预期,成本超预期上涨。