东阳光(600673):产研一体新材料平台,多点开花高质量成长-深度研究

重新认识东阳光:产研一体平台型新材料企业。背靠东阳光研究总院快速实现新产品先进工艺产业化,践行大客户一体化战略持续配套高端新材料享受行业头部盈利,实现自身高速高质量成长。公司自电容器制造起家,90年代末率先实现电容器核心原材料——电极箔的国产化替代,自此奠定产业研发基因;2005年成立研究院,先后助力公司实现光伏级PVDF、钎焊箔(热管理材料)、三代制冷剂、锂电正极材料、锂电级PVDF、积层箔产业化,产业化时间点及工艺水平均在国内领先。另一方面公司成功践行大客户战略,实现多产品协同配套,逐渐发展出铝箔加工及氟化工两大产业链,成长为平台型新材料公司。

   公司推动全球首个积层箔产业化项目落地,预期2023年实现投产2000万平。2022年9月公司公告与内蒙古乌兰察布集宁区人民政府签署4000万平积层箔入园协议书,规划一期投资6亿元,产能2000万平积层箔/年,2023年底竣工投产;二期2000万平/年产能预计2024年开工建设。积层箔是电容器核心原材料电极箔的一种,采取了全新的制备工艺,理论核心性能——比容量一次性提升40％以上,并且性能进一步迭代空间广阔,同时受益新能源电能转换及AI硬件设施服务器及数据中心的电源管理带来的增量市场空间,积层箔有望凭借性能优势大规模占领增量市场、拓展存量市场。公司自2018年起参与积层箔产业化项目,此次产业链升级涉及从上游铝粉到终端产品,上下游深度绑定进场壁垒极高。

   三代制冷剂配额争夺结束行业盈利回暖,预期公司获得4.4万吨三代制冷剂配额有望充分受益。根据《蒙特利尔协定书》,三代制冷剂生产消费将逐渐受限,中国三代制冷剂选取基线值取决于2020-2022年全行业平均销量,配额确定后将无法增加,并从2029年起持续缩减配额。因此配额计算窗口期内各厂商持续扩产获取更高配额,叠加下游房地产及汽车领域需求不佳,三代制冷剂供过于求导致行业整体处于亏损。2024年行业开始执行配额生产,后续下游房地产及汽车需求修复,预期三代制冷剂行业盈利将迎来修复。根据公司公告2020-2022年三代制冷剂销量分别为3.35/4.21/5.72万吨,预期将获得超过4.4万吨销售配额,公司拥有氯碱化工产能,自备甲烷氯化物成本具备行业竞争力,有望充分享受行业盈利回暖。

   公司有望实现高速高质量成长,维持买入评级。2023年公司有望实现2000万平积层箔产能落地,有望获得4.4万吨制冷剂销售配额充分享受行业盈利回暖,同时持续扩张PVDF、电池铝箔、正极材料、电容器产能,根据百川盈孚数据,2023年初以来锂电级PVDF价格下降58％至10.5万元/吨,根据测算电池铝箔供需关系自2024年起趋于宽松加工费存在下降风险,考虑公司部分产品未来行业盈利水平存在下行压力,下调2023-2024年盈利预测,新增2025年盈利预测,预计公司2023-2025年分别实现归母净利润17.6/26.1/34.8亿元(原预测2023-2024年归母净利润21.7/34.5亿元),对应PE分别为14/9/7倍,考虑公司未来成长性极佳,2023年PEG低于可比公司平均,维持买入评级。

   风险提示:部分产品行业盈利快速下降风险,电极箔新增产能爬坡进度不及预期风险