杉杉股份(600884):2022年业绩不及预期,一体化布局强化负极优势-2022年年报点评

投资事件1)2022年,公司实现总收入217.02亿元,同比增长4.84％;归母净利润26.91亿元,同比下降19.42％;扣非归母净利润23.29亿元,同比增长23.53％;毛利率24.03％,同比下降1.0个百分点;归母净利率12.40％,同比下降3.7个百分点。2)2022年第四季度,公司营收58.61亿元,同比增长17.51％,环比增长25.70％,归母净利润4.82亿元,同比下降14.72％,环比下降11.93％;扣非归母净利润3.66亿元,同比下降33.54％,环比下降32.46％;毛利率19.73％,环比下降6.43个百分点;归母净利率8.23％,环比下降2.58个百分点。投资要点

   产能快速释放带动负极销量同比高增,一体化、出海布局巩固龙头地位22年公司负极实现营收80.58亿元,同比增长94.63％,主要系出货18.29万吨同比增长81.06％,海外持续突破销量同比增长超过50％(高于海外行业增速),人造石墨出货量蝉联全球第一,全球负极产量市占率达13.27％。22年单吨净利0.50万元/吨,同比下降15.36％,22年负极毛利率22.13％,同步下滑6.49个百分点,主要系石墨化外协加工价格受产能供需错配影响在上半年显著上升,石油焦、针状焦价格波动也影响毛利率。公司规划四川20万吨、云南30万吨一体化基地,总规划达70万吨,未来适时启动海外产能基地建设实现海外市场供应链本土化,强化全球龙头竞争力。

   硅基、硬碳负极市场推广提速,深化上游焦类布局保供降本1)新型负极方面,公司目前硅基产品已经在消费、动力市场实现产业化,硅氧一二代实现批量供应,宁波4万吨硅基负极一期1万吨产能预计2024年初投试产,此外公司钠电用硬碳负极性能领先已送样海内外客户,国内实现吨级销售;2)供应链布局方面,公司与上游焦类供应商展开深度战略合作,积极推进低成本焦的验证替代,保供降本;3)生产工艺和设备方面,公司加快推进连续石墨化技术应用,大幅降低单吨石墨化能耗及成本,通过革新装备将形成国内首家石墨连续生产的大型工厂,有效提升设备利用率和自动化程度,降低单吨投资成本。

   逆面板景气下行偏光片盈利提升,加强中小型偏光片开发力度实现全覆盖22年偏光片实现营收103.30亿元,同比增长3.89％,销量12686万㎡,同比增长11.94％,全球份额从21年的25％大幅增长至22年的29％,持续保持全球第一。通过工艺升级、效率提升,叠加原材料下降,在单价同比下滑7.19％下,单平盈利达10.99元/㎡,同比增长4.03％,毛利率实现26.71％,同比增长2.12个百分点。目前公司广州、张家港、四川三地产线建设稳步推进中,通过持续夯实大尺寸产品竞争力,加强高端中小型偏光片的开发力度实现产品全面覆盖,深化与全球领先的面板制造商京东方、华星光电、LG显示、夏普等客户和合作关系,全球偏光片龙头地位将进一步巩固。

   电解液业务受价格下行影响盈利下滑,非主营业务逐步完成剥离公司电解液业务出货量小幅增长,但受行业价格下滑影响,收入和单吨净利分别同步下滑19.31％和64.89％。公司持续落实聚焦战略,专注核心主业发展,持续推进非核心业务的剥离,充电桩业务、储能业务、锂盐业务均已完成出售,23年2月完成电解液业务子公司衢州杉杉的51％股权出售交割,于23年4月完成光伏电站资产的出售协议签署。

   盈利预测及估值下调盈利预测,维持"买入评级"。公司是全球负极材料和偏光片头部供应商,负极产能和石墨化率稳步提升。考虑到产业链短期去库存和负极行业竞争因素,我们下调公司23-24年盈利预测,预计23-24年归母净利润为27.18、36.80亿元(23-24年下调前分别为44.71、53.94亿元),新增2025年归母净利润预测为44.86亿元,对应EPS为1.20、1.63、1.98元/股,当前股价对应的PE分别为14、10、8倍。维持"买入"评级。

   风险提示新能车销量不及预期,市场竞争加剧,新产品开拓不及预期。