光大证券(601788):轻资产业务带动发展的中型券商

2022年,光大证券夯实轻资产业务基础。财富管理业务方面,客户总数同比增长12％,基金代销保有规模同比增长30％左右,正式上线"金阳光管家"基金投顾服务。企业融资业务方面,股权融资和债务融资规模排名从2021年的第18和第9提升至第14和第6。未来光大证券有望继续发挥轻资产业务优势,带动公司净利润排名稳中有升。给予A/H目标价15.02元/5.70港元,对应2023年PB1.2/0.4倍。均维持"持有"评级。

   位列第二梯队,轻资产业务优势带动净利润排名提升。光大证券近三年整体业绩位列行业第二梯队,2020/2021/2022Q3三期净利润分别排行业第19/16/13名,在2022年已披露业绩的券商中净利润排名第11位,排名稳步提升。

   2022年,光大证券夯实轻资产业务基础,未来公司有望继续发挥轻资产业务优势,带动公司净利润排名稳中有升。

   财富管理:代销保有及客户规模显著增长,铸实公司发展基础。零售业务方面,2022年公司经纪业务净收入32.98亿元,同比-24.25％,收入占比31％。

   公司做大客群规模,2022年末客户总数达538.5万户,同比+11.86％;财富管理体系持续完善,2022年末公司非货代销保有规模同比+30.41％;公司上线"金阳光管家"基金投顾服务,形成了"金阳光投顾、金阳光基金管家、金阳光30"三大品牌。信用业务方面,2022年末两融余额同比-24.18％,表内股票质押余额从2019年62.85亿元压降至2022年的10.98亿元。

   投行＆资管:业务实力稳步提升,轻资产业务模式逐步成熟。投行方面,2022年A股股权承销规模199亿元,同比+12％,规模排名从2021年的第18提升至第14;债券承销规模3512亿元,与2021年基本持平,规模排名从第9提升至第6;其中地方债承销规模1623亿元,同比增长106％,规模排名从2021年的第8提升至第5。资管方面,光证资管不断夯实主动管理能力,2020-2022年主动管理规模占比分别为84.5％、90.3％和95.9％;2022年光大保德信和大成基金合计贡献集团归母净利润的5.2％。

   投资＆机构业务:自营投资业绩同比改善,金融创新业务为机构业务亮点。自营业务方面,2022年实现收入-1.27亿元,2021年为-4.43亿元;权益投资在方向性投资基础上着力缩小风险敞口,固收投资有序增配存单、中票等高等级优质信用品种。股权投资2022年实现收入-1.70亿元,2021年为4.58亿元,受市场影响收益波动较大。机构客户业务方面,金融创新业务为亮点,2022年实现收入4.63亿元,同比增长608％。公司积极提升产品创新能力,稳步推进收益互换、场外期权、收益凭证业务。

   风险因素:A股成交额大幅下滑;公司信用业务风险暴露;公司投资出现亏损;公司投顾业务发展不及预期;公司席位佣金收入行业占比下滑。

   盈利预测与估值:基于市场交投现况、全面注册制落地等因素的影响,我们调整2023/24/25年营业收入预测值为118.50亿/128.13亿/136.04亿元(前预测值2023/24年营业收入为168.38亿/179.15亿元),归属母公司净利润预测值为32.91亿/37.75亿/41.19亿元(前预测值2023/24年归属母公司净利润为30.58亿/35.17亿元)。随着资本市场改革和证券行业业务创新,证券行业料将走向头部集中。同时,股票市场波动必然带来贝塔效应,会使券商估值产生较大波动。随着经济逐渐复苏、稳增长政策不断发力以及资本市场改革持续推进,行业估值有望进入上行周期,光大证券也有望从中受益。参考可比公司兴业证券、东方证券、国信证券和方正证券2019年以来30％分位数的估值,以±7.5％作为光大证券PB估值的合理区间。以此测算,光大证券的合理PB约为1.2-1.4倍。综合参考PB-ROE法与可比公司法合理估值区间,给予A/H目标价15.02元/5.70港元,对应2023年PB1.2/0.4倍。均维持"持有"评级。