金能科技(603113):业绩有望触底反弹,烯烃项目奠定未来增量-2022年报暨2023年一季报点评

事项:

   公司发布2022年度＆2023年一季度报告:2022年实现营收168.0亿元,同比+39.9％,实现归母净利润2.5亿元,同比-73.1％,实现扣非归净利润0.1亿元,同比-98.5％;2023Q1实现营收34.4亿元,同比-23.8％,实现归母净利润-1.4亿元,同比由盈转亏,实现扣非归母净利润-1.8亿元,同比由盈转亏。评论:

   从2022年业绩来看:青岛基地释放烯烃产能,原材料价格高涨致毛利率承压。2022年公司实现毛利率3.7pct,同比-11.6pct。烯烃:青岛一期投产致产销量大幅增长,产/销量分别为76.5/78.0万吨,同比+219.1％/+253.9％,实现毛利率-2.6％,同比+4.7pct,毛利率上升主要由于开工率上行,但由于原材料丙烷价格高位仍处于亏损状态;炭黑:产/销量分别为61.8/62.5万吨,同比+31.1％/37.1％,毛利率同比-9.9pct;煤焦:产/销量分别为192.2/193.5万吨,同比-13.9％/-16.2％,22年市场价差(焦炭-1.1*炼焦煤)约为-75元/吨,同比-147.2％,毛利率因此显著降低,同比-16.5pct。精细化工产品:产/销量同比-37.1％/-39.3％,毛利率同比+11.6pct。

   从2023Q1业绩来看:炭黑盈利同环比均改善,烯烃产能利用率不足拖累业绩。2023Q1公司实现毛利率-2.7％,同比/环比分别-8.6pct/-0.7pct,环比下滑主要系烯烃开工率不足和煤焦业务价差继续收窄影响。烯烃:2023Q1实现产/销量分别为16.5/14.4万吨,同比-18.5％/-25.4％,环比-23.6％/-37.3％,产销下滑反映开工率不足,或导致均摊费用增加影响盈利水平。23Q1聚丙烯市场价差(聚丙烯-1.19*丙烷)约2451元/吨,同比+14.2％/环比-6.4％;炭黑:原材料煤焦油大幅下行,价差改善明显。23Q1实现产/销量13.0/11.4万吨,同比-2.7％/-4.3％,环比-38.2％/-46.2％,市场价差均值(炭黑-1.1*煤焦油)约为4410元/吨,同比+29.2％/环比+3.2％。煤焦:23Q1实现产/销量34.4/34.3万吨,同比+1.2％/-0.3％,环比-63.1％/-65.1％,市场价差均值(焦炭-1.1*炼焦煤)约为132元/吨,同比-82.3％/环比+57.2％。精细化工产品:产/销量同比+43.9％/+20.0％,环比-83.2％/-81.7％。

   业绩有望逐步修复,中长期增量可期。随着青岛一期烯烃业务逐渐成熟,开工率提升后烯烃业务边际改善可期;原材料炼焦煤价格的加速回落与保交楼等地产政策的积极实施下,煤焦板块价差有望触底反弹;煤焦油下游需求支撑弱势,价格同样快速走跌,炭黑价差有望延续改善趋势,据Wind数据,截至2023年4月29日,Q2炭黑价差环比+5.9％。中长期来看,青岛一期项目运作日益成熟,盈利在望,青岛二期项目稳步建设,预计将于年底投产,投产后公司PDH产能将达到180万吨/年,聚丙烯产能将达到135万吨/年,另公司将于2024年底投产山梨酸钾4万吨/年。同时公司积极规划布局青岛三期项目,设计多种高附加值产品如丙烯酸丁酯和高吸水性树脂产能,目前已处于立项办理阶段,预计2025年年底投产。基于以上产能储备,公司将进一步延伸产业链条,完善循环经济模式,建立成本护城河。

   投资建议:结合短期外部环境压力及产能建设预期,我们将2023-2024年净利润由此前的12.64/14.82亿元下调至7.28/14.23亿元,并新增2025年净利润预测为15.31亿元。对应当前PE分别为11x/6x/5x。考虑到公司中长期增量显著以及公司利润处于底部,给予2023年12倍PE,对应目标价10.20元,维持"推荐"评级。

   风险提示:产能释放不及预期,下游需求走弱,原材料价格上涨