青松建化(600425):期待疆内需求扩容,业绩弹性释放可期

南疆水泥龙头,业绩创十年新高:公司为新疆生产建设兵团旗下疆内本土水泥企业,产能约1500万吨/年。22年公司主营业务中水泥及制品收入占比78％,化工产品(PVC+尿素)收入占比21％。22年公司归母净利润创近10年新高,虽然水泥需求阶段性下滑,但价格呈现出较强韧性,此外公司资产减值计提较往年明显降低,且随着青松化工并入,化工板块较2021年度大幅度减亏。

   新疆区域建设或提速,南疆有望开启"补短板",带动水泥需求增长:中吉乌铁路开工在即,将促进中国与中亚、南亚、西亚、欧洲国际市场的深度融合,新疆则成为前沿阵地,经济活力有望激活。我们判断新疆地区建设存在"补短板"需求,且中吉乌铁路起点喀什市所在的南疆地区可能是本轮"补短板"最具弹性的区域,也有望拉动地区水泥需求。

   南疆水泥市场格局更优,需求拉升公司业绩空间:新疆市场产能过剩严重,但行业供给较为有序,区域两大龙头新疆水泥、青松建化合计熟料产能占比接近50％。叠加区位优势,外来水泥冲击极为有限。南疆地区生产线更少、供需格局更好,市场价格常年居于高位,显著优于北疆,2022年,青松建化在南疆地区产能市占率达到24％。公司水泥产品盈利能力处行业前列,22年水泥业务毛利率34％、吨毛利151元,均引领可比公司。公司2022年水泥产能利用率仅40％左右,在较低的产能利用率情况下仍创造出较高的盈利水平,也意味着随着需求的释放,销量和售价的提升将带来更强的业绩弹性。

   盈利预测、估值与评级:新疆地区内生经济动能充足,且中吉乌及泛亚铁路网建设,有望拉动经济活力,则全疆(尤其南疆)建设需求提升,将拉动地区水泥消费。新疆水泥市场虽然产能过剩,但由于市场相对封闭,行业供给较为有序,青松建化盈利能力领先行业。2022年公司水泥产能利用率仅40％左右,伴随需求释放,产品量价均有较大提升潜力,业绩弹性可期。我们预测23-25年公司归母净利润分别为5.6/7.3/9.2亿元,首次覆盖给予公司"买入"评级。

   风险提示:中吉乌铁路建设进度不及预期,新疆地区基建投资不及预期,原燃材料价格上涨风险。