新五丰(600975):国有生猪养殖区域龙头,并购重组实现出栏高增-首次覆盖报告

深耕生猪养殖行业二十余年,国企改革注入新活力。2001年,公司正式成立,并在同年9月取得供港澳活猪出口经营权,成为国内较早以生猪养殖出口为主业的外向型公司之一。2017年由于国企改革,湖南省国资委将粮油集团划转至现代农业集团,使现代农业集团持股新五丰增至32.55％,标志了新五丰背靠国资背景注入新活力。

   生猪供给依然充足,终端需求缓慢改善。生猪已经进入新一轮的去产能周期,明确看好未来周期反转。从供应端来看,集团猪场出栏积极性提升,尤其是月度计划未完成的企业,生猪供应量略增;散户出栏积极性偏高,大体重猪源不断投放市场。从需求来看,终端需求缓慢改善,部分屠企低点入库增多,带动整体屠宰开工率继续提高,整体来看市场仍然处于供应略大于需求的态势。

   公司轻资产进行生猪饲养,利于扩张发展。公司主要通过租赁猪场实行自繁自养,"公司+农户"代养模式实现快速扩张。2020Q1-2022Q1,生产性生物资产持续增长,而固定资产却基本不变,说明公司通过轻资产运营,租赁猪场的自养模式和"公司+农场"的代养模式实现快速扩张。租赁自养:公司需要寻找政府及企业合作方,政府及企业则需要按公司标准建设养殖场及相关配套设施。公司向合作方支付租金,资金需求量相对较小且租金价格稳定,同时租赁猪场有效降低固定资产开支,从而降低折旧费。"公司+农户":公司与合作农户的合作是委托养殖行为,在合作过程中双方形成利益共同体,公司主要承担生猪价格波动的风险,合作农户主要承担饲养过程中的风险,"公司+农户"代养模式减少了育肥过程中较大场地的需求,有利于降低固定资产支出。

   公司收购天心种业,充分发挥协同效应。为解决现代农业集团内部同业竞争问题,公司进行并购重组,将天心种业纳入为全资子公司,公司以约22.1亿元收购天心种业100％股权(含200万元国有独资资本公积)及其4家子公司少数股权以及新五丰基金投资的6家项目公司100％股权。本次并购重组,公司的综合竞争能力、市场拓展能力、抗风险能力和持续发展能力有望增强,有利于进一步提升上市公司市场占有率,充分发挥协同效应。天心种业具备优质育种场,拥有多年生猪养殖经验,是自育自繁自养大规模一体化的生猪养殖企业,在饲养规模、育种技术、管理水平都具有一定优势。天心种业在建猪场陆续投产,随着公司注入天心种业,公司出栏量将实现高增长,业绩有望进一步提升。

   投资建议:预计公司2023-2025归母净利润分别为4.55、12.36、15.44亿元,对应EPS分别为0.42、1.15、1.43。公司作为我国生猪养殖龙头之一,成功布局生猪全产业链,公司未来养殖规模有望进一步扩大,成本在有效管控下有望进一步改善,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:生猪出栏量不及预期;猪价反弹不及预期;饲料原料价格波动