明新旭腾(605068):中报业绩优异,毛利率显著提升

事件:8月28日,公司发布半年报,实现营收3.69亿元,同比+31.89％;实现归母净利润0.17亿元,同比+20.50％;实现综合毛利率25.52％,同比+0.24pct。

   中报业绩优异,毛利率与费用率均大幅改善:公司2023年Q2实现营收2.2亿元,同比+52.0％,环比+47.7％,我们认为,原因在于:1)传统客户一汽大众、上汽大众、上汽通用2023年Q2销量分别同比+21.39％/22.37％/42.51％;2)新拓展的比亚迪、奇瑞(捷途)、吉利(极氪)、长安(阿维塔)、小鹏、问界、合众、哪吒等新能源主机厂的逐步放量。

   公司2023年Q2实现毛利率28.56％,同比+5.78pct,环比+7.52pct,我们认为,原因在于:1)裁片、超纤革等低毛利率产品,随着量产经验的积累,盈利能力逐步提升;2)规模效应的发挥。公司2023年Q2销售、管理、研发费用率分别为1.92％/7.6％/8.92％,分别同比-0.21/-1.01/-7.76pct,合计-8.98pct,分别环比-1.47/-1.55/-5.89pct,合计-8.91pct。在毛利率与费用率均大幅改善的基础上,公司2023年Q2实现净利率10.16％,同比+13.04pct,环比+13.98pct,实现归母净利润0.22亿元,同比与环比均扭亏。

   公司2023年H1经营活动产生的现金流量净额为0.15亿元,同比-83.92％,主要是由于上半年需求扩张、产量增加,公司加大了原材料采购,导致购买商品支付的现金比去年同期增加。

   转型内饰材料综合解决方案供应商,公司未来有望保持高速增长:我们认为,三大核心因素将驱动公司未来业绩高增长:1)真皮业务客户结构的优化,以及原材料价格的回落。公司真皮业务的传统客户包括大众、奥迪、通用等合资主机厂,近几年公司积极拓展自主品牌客户,已实现小鹏、哪吒、阿维塔等客户的配套供货(资料来源:上证e互动)。真皮原材料价格自2022年以来逐步回落,截止2023年7月,盐渍牛皮和蓝湿牛皮的进口价格相比于2021年的最高点分别已回落35.2％和42.8％(资料来源:wind),公司真皮业务的盈利能力有望逐步恢复。

   2)绒面超纤空间大、格局优,项目拓展极其顺利。目前绒面超纤已逐步搭载于10-20万左右的主流车型,如海豚、海豹等。行业主要参与者是日本东丽、Alcantara,以及明新旭腾,并且公司具备环保、价格、本土化供应等优势。目前公司已实现配套大众、奥迪、阿维塔、问界、捷途等多家主机厂(资料来源:上证e互动)。公司积极推动绒面超纤核心化料的自制,目前已实现色母粒等化料的自制,未来有望进一步实现核心化料水性聚氨酯的自制,盈利能力有望持续提高。

   3)逐步拓展其他内饰材料,转型内饰材料综合解决方案供应商。公司目前已成功研发并实现贴面超纤、PU、PVC等材料的量产,补齐在中低端产品的空缺,并且积极布局硅胶革等新材料的前沿研发。并且超纤、PU·和PVC的部分核心化料可以实现通用,投资建议:我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为1.1、2.6和4.0亿元(下调主要是因为行业竞争激烈),对应当前市值,PE分别为33.2、14.2和9.2倍,维持"买入-A"评级,考虑到公司比亚迪、奇瑞、吉利、长安等新客户主要为近期拓展,放量主要集中在明年,因此我们给予2024年20倍PE,12个月目标价31.4元/股。

   风险提示:原材料采购成本波动风险,产品价格下降风险。