振华科技(000733):主动元器件延续高增长,盈利能力持续提升-2023年中报点评

23H1业绩同比+20.21％,同期净利率连续六年同比增长。受益于高可靠产品市场持续向好,公司23H1实现收入43.12亿元,同比+12.41％;实现归母净利15.30亿元,同比+20.21％。或由于产品结构变化,公司23H1毛利率同比+0.33pct至62.47％。费用端,公司23H1财务费用同比+27.25％至0.20亿元,管理费用同比+3.68％至3.61亿元,销售费用同比-2.79％至1.60亿元,研发费用同比-0.46％至2.31亿元,致使23H1公司期间费用率同比-1.93pcts至17.90％。综合上述影响,公司23H1净利率同比+2.31pcts至35.50％,半年度净利率水平自17H1起连续六年同比提升,23H1净利率创历史同期新高。我们计算得公司23Q2实现收入22.10亿元,同比+13.34％,实现归母净利7.96亿元,同比+19.54％;净利率达36.01％,同比+1.97pcts,单季度净利率连续三个季度环比改善。

   被动元器件增长略承压,相应子公司净利率快速提升。公司被动元器件业务主要包括电容、电感及电阻产品,分别由振华新云、振华富、振华云科三家子公司开展,23H1合计营收达17.30亿元,同比-0.32％,占比40.13％,同比-5.13pcts:1)振华新云:实现营收5.25亿元,同比-12.97％,营收占比12.18％;

   实现净利润1.64亿元,同比-3.51％,净利率同比+3.06pcts至31.18％;2)振华富:实现营收5.50亿元,同比+0.39％,营收占比12.76％;实现净利润2.65亿元,同比+3.75％,净利率同比+1.56pcts至48.13％;3)振华云科:实现营收6.55亿元,同比+12.08％,营收占比15.19％;实现净利润3.18亿元,同比+34.32％,净利率同比+8.05pcts至48.61％。公司在军用被动元器件领域综合市占率领先,有望持续受益下游军用被动元器件需求修复,支撑业绩稳健增长。

   主动元器件延续高增长,振华永光表现亮眼。公司主动元器件业务主要为半导体分立器件及厚膜集成电路,分别由子公司振华永光及振华微负责。23H1公司主动元器件业务延续高增长态势,振华永光及振华微合计营收达16.34亿元,同比+31.34％,占比37.90％,同比+5.46pcts:1)振华永光:实现营收11.25亿元,同比+52.50％,营收占比26.09％;实现净利润5.24亿元,同比+58.96％,净利率同比+1.89pcts至46.55％;2)振华微:实现营收5.09亿元,同比+0.53％,营收占比11.81％;实现净利润1.61亿元,同比-23.38％,净利率同比-9.84pcts至31.52％。23H1公司突破了屏蔽栅沟槽MOSFET关键技术,成功研制出基于第七代IGBT芯片的功率模块,并形成高功率密度微电路DC/DC电源全砖系列产品谱系。我们认为厚膜电源、IGBT等主动元器件产品将成为公司未来成长核心动能,有望打开第二成长曲线。

   存货增加预示积极备货备产,在手现金流充裕。23H1末公司存货规模同比+3.78％至21.80亿元,其中原材料同比+28.61％至8.04亿元,在产品同比-3.66％至5.82亿元,库存商品同比+19.98％至2.76亿元,表明公司正在积极备货备产,伴随订单交付确认收入,下半年业绩有望进一步增厚。受项目建设投入增加影响,在建工程规模同比+33.33％至3.54亿元,扩产正稳步推进。由于销售规模提升,公司23H1末应收账款同比+50.65％至52.24亿元,经营性净现金流同比+22.66％至5.35亿元,在手现金流充裕。考虑到公司下游客户多为军方,回款风险低,后续现金流有望伴随应收回款逐步改善。

   定增促进产能扩充,支撑未来可持续发展。公司于2023年8月26日发布定增说明书(注册稿),拟将本次定增募集资金25.18亿元投入到以下项目:1)半导体功率器件产能提升项目;2)混合集成电路柔性智能制造能力提升项目;3)新型阻容元件生产线建设项目;4)继电器及控制组件数智化生产线建设项目;

   5)开关及显控组件研发与产业化能力建设项目;6)补充流动资金。上述项目建成投运后预计将有效扩充公司产能,完善公司的产品结构,提升公司竞争能力和抗风险能力,推动公司业绩持续快速增长。

   风险因素:军品被动元器件需求恢复进度不及预期;军用主动元器件国产替代进度不及预期;下游订单节奏波动;下游降价风险;公司新增产能达产进度不及预期,公司主动元器件产品拓展不及预期。

   盈利预测、估值与评级:振华科技被动元器件业务提效明显,预计未来核心受益下游需求恢复;主动元器件业务已成为核心发展动能,料将在提供第二增长曲线的同时抬升公司估值中枢。我们维持公司2023/2024/2025年净利润预测30.1/37.1/45.2亿元,对应2023-25年EPS预测5.77/7.14/8.68元,当前股价对应PE分别为15/12/10x。选取宏达电子、新雷能、中航光电为可比公司,可比公司2024年Wind一致预期PE平均值为18x,给予公司2024年18xPE,合理目标市值670亿元,对应目标价129元,维持公司"买入"评级。