圣泉集团(605589):深耕合成树脂产业链数十载,硬碳负极和PPO打造新增长极

深耕合成树脂产业链,电子树脂向高端化、多品类延伸。公司始建于1979年,前身为刁镇糠醛厂,1987年进军呋喃树脂领域,1992年布局酚醛树脂,2012年建设电子环氧树脂,2019年生物质精炼一体化项目开始建设,公司产品体系沿产业链不断延伸,现已覆盖生物质精炼、高性能树脂及复合材料、铸造材料、健康医药、新能源等领域。公司现有酚醛树脂产能62.86万吨/年,铸造用树脂产能14.33万吨/年,盈利水平优势显著。公司积极开拓电子化学品品类,向高端产品转型升级,电子级酚醛树脂占据行业主导地位,特种环氧树脂性能优异,光刻胶用线性酚醛树脂等产品打破国外垄断,成为在半导体封装模塑料,IC载板、高性能覆铜板、印制线路板油墨等领域成为国内最大的树脂供应商。

   生物质化工前景可期,三素分离工艺实现秸秆高值化利用。公司自主研发的"圣泉法"生物质精炼一体化技术实现了秸秆中纤维素、半纤维素、木质素三大组分高效分离。2023年5月,大庆100吨生物质精炼一体化项目(一期)投产,可消化秸秆原料50万吨/年,产出生物质树脂炭16万吨/年,本色卫生纸8.8万吨/年,本色大轴纸12万吨/年,糠醛2.5万吨/年,乙酸1.5万吨/年,有机钾肥0.8万吨/年。此外公司还在安徽滁州和山东济南规划生物质精炼一体化项目,异地复制持续推进。此外,生物质化工为公司呋喃树脂产品提供原材料糠醛,加强产业链协同,保障原材料供应和价格,有望进一步降低成本,提升公司盈利水平。

   硬碳负极和PPO放量在即,有望打造公司新的增长极。2023年是钠离子电池产业化元年,硬碳作为研究最多的钠离子电池负极材料,商业化前景最为清晰。公司采用生物质精炼项目生产的生物树脂炭作为前驱体,可实现批量供货,产品一致性好,性能提升空间大,产业链一体化成本有优势。公司在黑龙江大庆和山东济南分别规划8万吨和10万吨硬碳负极项目,其中黑龙江硬碳负极一期1万吨产能在建,年内有望实现4000吨的生产水平。以chatGPT为代表的AIGC带动新一轮AI热潮,PPO需求受AI服务器、通用服务器平台升级和交换机升级拉动。公司PPO树脂中试线正常运行,产品在M6+及以上级别覆铜板上已经批量应用,目前产能300吨/年,供不应求;PPO扩产产能1000吨/年按计划推进,预计2024年一季度建成投产,届时PPO将成为公司电子化学品产业主力产品之一。

   投资分析意见:预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.02、10.81、12.63亿元,当前市值对应PE分别为22、17、14倍,据测算,可比公司2023-2025年平均估值分别为22、16、11倍(剔除最大值和最小值);公司持续稳固优势主业酚醛树脂和呋喃树脂,布局生物质化工前景可期,并进军硬碳负极和PPO产业,有望打造公司新增长极。参考可比公司平均估值,公司具备中长期成长性,给予一定的估值溢价,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:原材料价格大幅上涨,产品价格大幅下跌,下游铸件行业增速放缓,生物质项目达产不及预期,钠离子电池产业化进度不及预期,AI服务器市场增速不及预期,定增进展不及预期。