碧水源(300070):盈利能力正持续改善

3Q23归母净利yoy+21％,维持盈利预测与目标价碧水源发布三季报,1-3Q23实现营收53.90亿元(yoy+1.2％),归母净利3.98亿元(yoy+1631％),扣非净利1.20亿元(yoy+704％)。其中3Q23实现营收20.91亿元(yoy-23％,qoq+32％),归母净利3.77亿元(yoy+21％,qoq+1468％)。维持盈利预测,我们预计公司23-25年归母净利为9.7/12.0/14.3亿元,对应EPS0.27/0.33/0.39元。23年可比PE均值14x(Wind一致预期),公司当前股价对应18x23PE。考虑到公司膜技术龙头地位、与中交集团协同效应突出、23-25年归母净利CAGR(26％)高于同行均值(17％),适当给予估值溢价至23年24x目标PE,维持目标价6.48元和买入评级。

   收入结构调整影响毛利率水平,归母净利率同环比大幅改善3Q23公司毛利率yoy+0.2pct、qoq-3.5pct至28.8％,主要因为随业务结构调整,低毛利的工程业务收入占比持续下降。3Q23营收同比下降的背景下,期间费用率水平有所上升,整体yoy+4.47pct至17.04％,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.43/6.02/5.03/4.56％,分别同比变动+0.48/-0.23/+4.10/+0.13pct,研发费用率大幅上升。3Q23公司归母净利率yoy+6.5pct、qoq+19.8pct至18.0％,整体盈利能力向好。

   在手订单加速推进,中国城乡助力战略转型截至2023年6月末公司处于施工期的PPP项目合计46个,1H23完成投资额17.2亿元(同比+429％),未完成投资额205亿元(同比-5％);1H23公司新增EPC项目154个(同比+28个)、合计金额24.6亿元(同比+60％)。

   公司与控股股东中国城乡(中交集团旗下公司)的协同效应主要体现在优质项目+回款改善+融资减压,助力公司实现从"工程"向"设备+运营"的战略转型。公司在国内膜技术领域处于领先地位,应用范围涵盖污水资源化/高品质饮用水/海水淡化/盐湖提锂/工业零排五大领域。

   风险提示:中交集团协同效应不及预期;现金流状况恶化;核心团队流失。