泛微网络(603039):还原后主营业务增长稳健,AI应用持续导入

3Q23业绩基本符合我们预期公司公布3Q23业绩:3Q23实现收入4.92亿元,同比下滑11.3％;归母净亏损0.27亿元,扣非归母净亏损0.35亿元,均同比由盈转亏。还原非主营业务因素和股权激励费用后,主营业务增长稳健。公司单季度收入和利润均出现下滑,我们判断主要原因如下:1)3Q22公司出售资产确认收入0.88亿元,并带来约0.37亿元净利润,同期业绩基数较高;2)3Q23公司确认股权激励费用约4,000万元,进一步拖累表观利润;3)参股公司亘岩网络、上海CA亏损同比进一步扩大。还原以上因素影响,我们预计公司3Q23收入利润均同比微增,业绩基本符合我们预期。

   经营性净现金流年内累计转正,预计4Q23集中回款。3Q23公司经营性净现金流0.54亿元(同比下滑52.3％,主要系3Q22疫情后集中回款带来同比高基数所致),前三季度累计已转正。我们预计四季度为公司集中回款并实现经营现金净流入的高峰,带动全年经营性现金流实现稳健表现。

   发展趋势国产化需求延续高景气,中小企业需求有所承压。今年以来在国产化、数字化政策推动下,我们判断公司面向央企、政府等领域的OA国产化需求延续高景气;但由于宏观经济整体有所承压,部分中小企业数字化支出意愿下滑导致需求延后。展望24年,我们认为公司已经拓展的超过3万家老客户有望成为公司稳定的收入基本盘,同时伴随国产化政策推进和经济持续修复,新客户也有望为公司带来增量收入,拉动收入重回高增长;公司人员增速有效控制下,利润有望实现快速释放,现金流表现有望同步优化。

   AI应用导入顺利,OA有望成为B端AI应用门户。我们认为OA作为连接组织和人员的流转系统,凭借高延展性实现与B端客户内部信息系统打通,有望成为B端AI应用门户。目前公司能够提供知识问答、智能办公、AI应用工具等多维度应用,我们认为大模型赋能下OA延展和交互能力或持续提升,看好OA领域AI应用商业化前景。

   盈利预测与估值考虑到中小客户需求延后,下调2023/24年收入8.9％/9.7％至25.50/31.50亿元;考虑到股权激励费用摊销、参股公司亏损扩大,下调2023/24年利润69.3％/44.0％至0.81/2.03亿元;同步下调2023/24年经营性净现金流45.4％/17.0％至1.95/3.97亿元。维持跑赢行业评级,考虑到2024年公司OCF有望实现优化,且AI有望为OA打开长期增长空间,我们将估值切换至45x2024eP/OCF,仍维持68.55元目标价,较现价上行空间39.9％,现价对应32.1x2024eP/OCF。

   风险国产化进度不及预期;下游需求波动;AI应用商业化进度不及预期。