中国通号(688009):盈利水平改善,关注铁路业务修复趋势

3Q23业绩低于我们预期公司公布1-3Q23业绩:收入/归母净利润246.3/25.7亿元,同比-8.6％/-1.3％,业绩低于我们预期,主要系铁路收入同比下滑。单季度看,3Q23收入/归母净利润79.9/7.4亿元,同比-6.6％/+11.3％。

   铁路业务收入同比下滑,海外业务收入增速上行。1-3Q23公司铁路/城市轨道/海外/工程总承包/其他业务收入分别为117.7/57.6/10.7/59.5/0.85亿元,分别同比-1.7％/-13.2％/+12.9％/-19.0％/+61.9％;其中铁路业务收入同比下滑,我们认为主要系前期新签订单减少(2021年、2022年铁路新签订单分别同比下降9.6％、增长0.76％);海外收入同比快速增长主要系前期新签订单增长较快。

   毛利率、净利率均同比改善。1-3Q23/3Q23公司综合毛利率分别为25.3％/26.1％,同比增长2.7ppt/4.5ppt,我们认为主要系业务结构变化带动毛利率上行。1-3Q23/3Q23公司期间费用率为11.8％/13.5％,同比增长1.6ppt/1.6ppt。1-3Q23/3Q23公司净利率为10.4％/9.3％,同比增长0.8ppt/1.5ppt。

   营运资金占用影响经营现金流。1-3Q23公司经营现金流净流出8.0亿元,同比多流出6.2亿元,主要系营运资金占用。截至3Q23期末,公司应收账款为239.2亿元,同比增加9.9亿元。

   发展趋势新签订单增速上行,有望支撑公司后续增长。1-9M23公司新签合同额508.8亿元,同比增长12.0％,较前两年同期明显提速(2021年、2022年同期分别同比增长1.1％、0.8％),我们认为订单增速上行有望支撑公司后续收入增长。具体看,1-9M23公司铁路、城市轨道交通、海外、工程总承包及其他分别新签144.7亿元、94.9亿元、20.0亿元、249.2亿元,分别同比+10.5％、+13.8％、+1015.0％、+4.6％;其中铁路新签订单较前两年回暖明显,考虑铁路业务具有更高的利润情况,我们认为有望支撑公司后续利润增长。

   盈利预测与估值维持跑赢行业评级。考虑铁路业务收入下滑,下调2023e盈利预测4％至37.2亿元。维持2024e盈利预测不变。当前A股交易于13x/12x2023e/24eP/E,H股交易于6x/6x2023e/24eP/E,考虑盈利下调,下调A股/H股目标价5％/8％至5.60元/3.06港元,A股对应16x/15x2023e/24eP/E,H股对应8x/7x2023e/24eP/E,20％/26％上行空间。

   风险下游招标不及预期,项目回款不及预期。