通合科技(300491):充电模块龙头,有望量利齐升-深度研究

充电模块龙头,有望量利齐升

   公司深耕充电模块十余年,产品性价比优势突出,随着客户与产品结构持续优化,有望量利齐升。另外,公司智能电网业务有望稳步增长,军工电源业务受益于国产替代。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1/1.7/2.5亿元。参考可比公司Wind一致预期下24年平均PE 18.7倍,考虑公司龙头地位,研发实力与成本管控行业领先,或受益于行业格局优化和出海红利,给予公司估值溢价,给予24年合理PE 26倍,对应目标价25.21元,首次覆盖,给予"增持"评级。

   海内外需求共振,行业格局优化

   充电模块是直流充电桩心脏,2022年成本占比达40％以上。充电模块技术路线分歧小,技术发展聚焦单模块功率提升等性能升级。运营盈利改善+政策刺激,国内充电桩投建需求有望高增长,以及快充需求提速,直流桩占比提升,我们预计2025年国内充电模块市场空间达263亿元,23-25年CAGR达65％。欧美市场新能源车销量较快成长,但充电桩建设落后于国内,车桩比较高,我们预计欧美市场25年市场空间为89亿元,23-25CAGR达到84％,国内企业有望凭借性价比优势享受出海红利。充电模块具备技术、成本与渠道三重壁垒,行业格局持续优化,龙头市占率提升。

   性价比优势突出,产品与客户结构优化

   公司深耕充电模块十余年,为国内最早一批开发充电模块的企业。公司通过研发和工艺改进双管齐下打造产品性价比优势。1)研发端,公司持续改善内部拓扑结构,提高器件复用率并减少器件使用,同时率先引领元器件国产化降本。2)工艺端,公司拥有全自动SMT流水线等先进工艺设备,可实现全流程自产,有效降本。公司客户与产品结构持续优化,有望量利齐升。后续海外客户有望贡献增量,公司力推高功率段的产品结构升级,规模化+产品结构改善+海外占比提升,公司毛利率改善空间大。

   智能电网业务稳步增长,军工电源受益于国产替代

   当前新型电力系统建设处于"三步走"发展路径中的加速转型阶段,电网投资有望维持高增。电网智能化建设成为投资重点,智能化投资占比在电网投资中逐渐提高。公司电力操作电源业务具备研发优势,有望稳步增长。军工行业高景气发展,军队现代化进程加速,国产替代迫切。公司收购霍威电源进军军工电源行业,布局低功率DC-DC

   电源模块、大功率DC-DC电源模块、三相功率因数校正模块等产品,营收有望保持较快增长。

   风险提示:充电模块产品销量不及预期,海外市场毛利率不及预期,原材料价格波动和国产替代不及预期。