宁沪高速(600377):路产区位优势显著,股息稳健-首次覆盖

高速公路通行费业务为核心,路产区位优势显著。宁沪高速以长三角地区高速公路运营为核心业务,外延布局交通配套服务、新能源、金融等辅业增厚盈利。公司为江苏唯一上市公路企业,背靠江苏省国资委,经营与投资高速里程约910公里,总资产达798亿元,资产雄厚。路产区位优势良好,腹地长三角城市群经济稳步增长、人口持续流入、汽车保有量高、出行需求旺盛,为当地公路车流量提供了有利支撑,公司盈利能力强劲。

   高速主业疫后车流快速反弹,长期内生增长稳健;外延带动可持续发展。通行费业务贡献公司约6成收入与9成毛利。进入2023年,疫情期间限制流动的影响消散,前三季度日均客车流量同比增长76.4％,受益于客车流量恢复至超疫情前水平,2023年前三季度公司通行费收入同比增长28.26％。考虑到江苏汽车保有量高基数及经济大体量发展背景,我们预计公司通行费业务收入增长趋稳,盈利能力保持高水平;公司新建路产项目及路产改扩建项目预计在24年底开始陆续贡献收入及利润。公司积极开拓配套设施与电力销售双辅业,逐步减少低景气的地产业务。参股投资路产及金融业,投资收益及分红收益相对稳定。

   盈利能力提升,分红稳定,股息具备配置价值。由于实际车流量与预计车流量差异较大,公司2022年进行了折旧摊销的会计估计变更,降低了单车折旧摊销,通行费业务盈利能力提升,2022年增厚公司净利润1.76亿元。2023年上半年疫后车流恢复,通行业务毛利率约为65％,净利润率、ROE均恢复到疫情前的高位水平。由于公路折旧摊销属于非付现成本,公司现金流充裕,支撑公司分红。宁沪高速上市以来累计分红率为65％,位居高速公路板块第一,自18年以来连续5年维持每股分红0.46元。我们预计公司未来分红政策将保持稳健。

   盈利预测与估值:疫情后公司呈现出弹性复苏,长期看道路通行费增长稳健,主业辅业均有增长潜力,分红稳定,股息较高。我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为46.55/50.54/54.26亿元,对应EPS分别为0.92/1.00/1.08。高股息、稳增长、类债券、现金流良好的高速公路标的具备较高防御属性与配置价值,利率下行或有利高速公路板块及宁沪高速估值提升,给予2024年13倍PE估值,对应目标价为13.04元,首次覆盖给予"优于大市"评级。

   风险:车流量增速放缓;通行费率大幅下调;利率上升等。