华恒生物(688639):产业化成熟的合成生物学龙头,新品涌现强成长-首次覆盖报告

打通技术链,产业化模式成熟。1)技术端:掌控合成生物学核心技术,与高校及研究所紧密合作。公司打通"发酵法、酶法"两大生产工艺,同时与中科院天工所、微生物研究所等科研机构建立了长期合作关系,打造多个产学研合作范例,不断合作研发新品。2)工艺端:产业放大工艺成熟。公司有着多年的发酵生产经验,实现了L-丙氨酸、L-缬氨酸的万吨级生产,发酵法产品工艺协同性强,公司可将之前的经验迁移复制,加快新产品落地。3)应用端:选品策略优良,客户资源优质。选取经过市场验证、成本较低、具备盈利能力的生物法产品,推广难度较低。公司与巴斯夫、味之素、DSM、赢创等客户长期合作,有助于新产品导入。

   L-丙氨酸已成全球龙头,缬氨酸驱动业绩增长。公司全球首次突破L-丙氨酸的厌氧发酵法,成本较酶法降低约50％,22年全球市占率已超60％。公司上市后再拓L-缬氨酸,22年L-缬氨酸产能利用率已达123.15％,驱动业绩迅速增长,22年/23年收入同比+48.7％/+36.7％,归母净利同比+90.2％/+40.8％,归母净利率达到22.56％/23.25％。

   突破多个新品,成本优势显著。公司布局苹果酸、丁二酸、1,3-PDO、精氨酸等新品,截至23年6月,公司共有产能5.8万吨,规划项目落地后总产能将达33.2万吨。凭借成熟的发酵法工艺,公司新品均具备成本优势,有望快速推广,据我们测算,1)L-缬氨酸理论成本低至0.97万元/吨,较其他企业发酵法低35％;2)公司发酵法丁二酸理论成本低至0.69万元/吨,较顺酐加氢法低0.4万元/吨,较其他企业发酵法低0.56万元/吨;3)公司糖法PDO理论成本约为0.95万元/吨,较甘油法低0.99万元/吨。

   投资建议:公司布局多个新品,市场空间快速扩容,我们预计公司23-25年归母净利润分别为4.51/6.74/8.65亿元,给予24年35倍PE估值,对应24年目标价149.64元。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:项目投产不达预期、原材料成本波动、需求不及预期、汇率波动。