阳谷华泰(300121):Q4受费用计提及销量下滑影响,业绩低于预期,在建工程丰富驱动未来成长-年度点评

公司公告:依据公司公告,2023年公司实现收入34.55亿元(YoY-1.78％),实现归母净利润3.04亿元(YoY-41％),实现扣非归母净利润约2.96亿元(YoY-41.4％);其中23Q4实现收入8.28亿元(YoY+0.9％,QoQ-14.1％),实现归母净利润4499万元(YoY-41.4％,QoQ-9.9％),实现扣非归母净利润4490万元(YoY-35.9％,QoQ-9.7％),业绩受年底费用计提以及收入环比下滑影响,低于预期。

   2023年公司助剂销量跟随轮胎需求提升,产品价格受原料以及市场因素影响有所下行,使得整体盈利能力下行。依据公司公告内容,2023年高性能橡胶助剂、多功能橡胶助剂销量分别提升21.7％、3.5％至11.74、10.43万吨,主要由于2023年下游轮胎需求经历2021-2022年低迷期后回升,带动橡胶助剂需求增长,公司作为国内助剂领先企业,各个品种销量均有所提升。

   但主要盈利产品防焦剂价格受供给端以及原料端影响,有所下滑,使得高性能橡胶助剂毛利率同比下滑8.29pct,带动整体毛利率同比下滑5.36pct至22.31％。费用端,销售费用率、管理费用率、研发费用率整体同比基本持平,财务费用受汇兑收益的减少以及转债费用的计提,同比增加超过3000万元,此外应收票据减值损失同比提升3000万元左右,整体使得净利润率同比下滑5.84pct至8.81％。

   23Q4防焦剂价格仍略有回落,以及此前23Q3由于原料价格驱动客户集中采购,因此23Q4助剂销量环比下滑,另外叠加年底转债费用以及管理费用计提,使得盈利不及预期。目前防焦剂价格较去年期初明显回落,但目前防焦剂价格已经持稳,预计后续下跌空间有限。三季度上游原料苯胺等价格有所上行,当时部分订单产品价格提价滞后,因此部分下游客户在三季度集中采购,使得四季度销量有所下滑,但后续随着价格跟随原料上涨,毛利率逐渐回升,环比提升0.69pct至19.09％。费用端,年底管理费用环比提升近1000万元,以及财务费用当中利息费用受发行可转债利息影响,环比提升约1700万元以上,此外,信用减值损失于二、三季度计提,四季度环比减少1000万元,整体使得净利润率环比0.25pct至5.44％。

   在建工程及在研产品丰富,驱动未来成长。依据公司年报,截至2023年底,公司在建工程较年初和9月底分别增长3.66亿元、1.21亿元至4.93亿元,主要包括6000吨促进剂DZ项目、1万吨防焦剂项目、硅烷偶联剂项目等。我们预计2024年公司防焦剂增加1000-2000吨、不溶硫增加2万吨、氨基树脂增加2万吨、6000吨促进剂DZ项目以及硅烷偶联剂项目逐步投产,整体贡献2024年增量。另外,高附加值的有机过氧化物计划2024年开工,2025年下半年投产;开展实验室研究锂电新能源相关添加剂,预计2024年完成碳酸亚乙烯酯吨级中试生产示范线。我们认为在传统助剂盈利的周期性波动逐渐淡化的情况下,需更多关注公司在新产品的成果转化,未来将实现多点开花。

   盈利预测与估值:考虑主要盈利产品价格盈利从此前高点逐步回落,因此下调2024-2025年盈利预测,新增2026年盈利预测,预计三年归母净利润分别约3.5、4.2(原预测4.4、4.9亿元)、4.6亿元,对应PE约10、8、8倍,参考轮胎上游企业海利得、确成股份2024年平均PE约11倍(Wind一致预期),下调至"增持"评级。

   风险提示:在建项目投产不及预期;新产品销售不及预期;原材料大幅波动影响盈利水平