渝农商行(601077):不良出清,区域赋能,股息丰厚-深度报告

重庆经济增长提速,公司深耕本地充分受益。23年初,新一届重庆市委确立"新重庆"作为未来五年发展主线,并提出"27年GDP迈上4万亿元台阶"等目标。政策引领下,23年重庆主要经济指标增速超过国内平均水平,当地经济发展潜力足。渝农商行在重庆根基深厚:市内资产规模最大的银行、市内网点数居全市银行首位、十大股东中有五家隶属重庆国资委或财政局。未来,公司有望把握区域经济红利,实现资产规模的稳步扩张。

   历史大额坏帐出清,利润压制因素消退。20-22年,渝农商行大力核销过往因区域经济震荡、大股东违约产生的不良贷款,减值准备显著多提,拖累盈利表现。现阶段,存量不良基本出清,区域化债背景下新增不良也相对可控,不良净生成率能够保持在较低水平,大幅计提拨备的必要性降低,有释放利润的空间。23H1渝农商行信用成本已降至0.42％,较21年高点下降1.61pct。

   息差表现或超预期。资产端:一是结构上改善空间大,23H1末贷款占生息资产49％,为上市农商行最低。二是受化债、存量按揭利率调降的影响较小,23H1末化债涉及敞口、个人按揭贷占生息资产比重分别为20％、7％,在上市银行中处于较低水平。负债端:一是县域存款占比高,带来了稳定、低成本的存款。二是定期存款占比计息负债49％,在上市行中处于靠前水平,预计存款挂牌利率调降对成本的节约效果较强。

   区域战略加持+普惠金融优势,信贷投放有抓手。成渝经济圈建设规划期长、投资需求大,23年以来重大项目投资进度明显加快,渝农商行有望把握机遇,加大对基建、制造业等重点领域的信贷投放。普惠业务上,渝农商行基于自身网点优势,发力下沉市场,普惠小微贷量价兼备,市占率常年保持重庆市首位,定价也高于市内主要城商行。

   高股息+低估值特征明显。公司2024年3月22日A股PB(LF)仅0.4倍,PB-ROE角度下存在一定低估。近三年分红比例稳定在30％的较高水平,基于2024年3月22日收盘价测算23E股息率达6.51％,不输国有大行,在上市银行排名4/42。

   投资建议:存量风险出清,区域发展提速渝农商行根植重庆,"新重庆"建设、成渝经济圈等战略加持下区域潜力巨大,赋予公司高成长性,高股息率赋予公司高安全性;资负两端结构优支撑公司后续息差表现或超预期;存量不良出清,新增不良可控,信用成本保持较低水平,也为利润释放打开空间。预计23-25年EPS分别为0.95、0.99和1.04元,2024年3月22日收盘价对应0.4倍24年PB,给予"推荐"评级。

   风险提示:区域信用风险暴露;宏观经济波动超预期;转型进度不及预期。