国泰君安(601211):机构业务竞争力强化、投资收入随市修复

2023年业绩低于我们预期公司2023年营收同比+2％至361亿元,归母净利润同比-19％至94亿元,扣非净利润同比-8％至87亿元,对应ROAE(公司口径)同比-1.9ppt至6.0％;对应4Q23归母净利润同比-76％/环比-74％至7.47亿元,主因投资及投行收入随市场下行、同时年末费用计提较高所致。期末总资产同比+8％、杠杆率较年末+0.2x至5.0x,全年业务及管理费率同比+6.1ppt至56％(受并表基金结构性影响)。

   发展趋势经纪交易份额提升、投顾资产及代销保有量保持增长。2023年财富管理分部收入同比-14％至98亿元/收入贡献27％。1)经纪业务收入同比-11％至68亿元、股基成交额市占率同比+0.2ppt至4.8％,其中:席位租赁收入同比-8％/占经纪收入13％、代销金融产品收入同比-8％/占经纪收入11％。市场波动下公司金融产品销售额同比+1％至7,444亿元、月均保有量同比+13％至2,423亿元,投顾业务资产规模同比+122％至127亿元。2)信用业务方面,两融利息收入同比下降5％,两融余额同比+2％至889亿元、对应市场份额同比-0.2ppt至5.4％;股票质押收入同比-28％至12.7亿元。

   机构业务持续强化、投资收入业务较快修复。2023年机构与交易分部收入同比-4％至149亿元/收入贡献41％。1)机构客户股基交易量同比+14％、占比+5ppt至48％;PB(主经纪商)客户资产同比+28％至6,090亿元。2)投资业务净收入同比+20％至95亿元,对应交易性金融资产同比+12％至3,726亿元,其中股票规模同比+35％至692亿元,年化投资收益率同比+0.3ppt至2.6％。3)此外,场外衍生品保持较快发展、场外衍生品累计新增/存续名义本金分别同比增长17％/16％至8,840亿/3,258亿元。

   基金并表强化资管贡献、投行业务表现优于市场。1)投资管理分部收入同比+99％至47亿元/收入贡献13％,主因22年末并表华安基金。其中国君资管AUM同比+25％、带动收入/净利润分别同比+8％/+22％;华安基金非货公募AUM同比+6％至3,520亿元、净利润-8％至9.5亿元。2)投行分部收入同比-14％至35亿元/收入贡献10％,其中股票承销额同比-21％、市占率+0.8ppt至5.0％,债券主承销额+23％、对应市占率同比+0.6ppt至4.4％。3)国际业务收入同比+55％至22亿元,主因投资收入同比增长。

   盈利预测与估值结合近期市场各业务活跃度情况,我们下调24/25年盈利预测20％/21％至108/125亿元。当前A股对应24/25e0.8x/0.8xP/B(估值均剔除永续债),H股对应24/25e0.5x/0.4xP/B。基于PB,我们维持A股跑赢行业评级和17.9元目标价,对应24/25e1.0x/1.0xP/B、对应29％上行空间。H股维持中性评级和11.4港元目标价,对应24/25e0.6x/0.6xP/B、对应33％上行空间。

   风险交易额大幅萎缩、市场剧烈波动、监管政策不确定性。