鞍钢股份(000898):业绩低于预期,24年盈利周期有望修复

2023年业绩大幅低于我们预期公司公布2023业绩,实现营收1135.0亿元,同比-13.4％,归母净利润-32.6亿元,同比-2188％。其中4Q单季度营收292.1亿元,同比-3.3％,归母净利润-11.42亿元。由于行业需求不振叠加原料价格高企,公司钢材价格震荡下行,业绩大幅低于我们预期。

   1)钢材产销量持平,价格下行盈利承压。公司全年钢材产销量分别为2460/2485万吨,同比+0.1％/-3.7％,我们测算公司全年吨钢售价/吨钢毛利/吨钢净利润分别为4559/-22/-131元/吨,同比-518/-140/-137元/吨,其中热轧/冷轧/中厚板毛利率分别-1.3/-4.0/-2.1ppt至1.6/-3.1/0.1％。2)吨钢成本持续改善。公司23年吨钢成本同比-7.4％/至4581元/吨,其中原材料成本下降显著,吨钢原料成本/成本占比分别同比-11.3％/-3.4ppt。3)资本结构良好,体现经营稳健性。2023年末公司资产负债率/净负债率为42.9％/12.5％,同比+3.6/+0.9ppt,相较同业保持较低水平,经营稳健性较强。4)经营性现金流降低。公司23年经营性现金流净额15.79亿元,同比-74.3％,主要是行业景气下行导致净利润的下滑。

   发展趋势制造业与建筑业延续分化,板材盈利有望复苏。我们观察到24年初房地产开工及销售降幅延续扩张,幅度超市场预期。从螺纹、水泥及沥青等开工端品种数据来看,地产景气对建筑用钢需求拖累明显。相较而言,制造业景气偏强,24年1-2月制造业固定资产投资额同比+9.4％,汽车/家电等制造业下游产量均录得正增长,我们预期24年长板分化格局延续,原料趋弱后,我们看好板材购销差价扩张,公司作为以板材为主的钢企盈利有望修复。

   产品结构优化稳步推进,品种钢出口取得新突破。23年聚焦升级产品结构:公司高磁感取向硅钢产量同比+20％,汽车钢/重轨销量分别同比+12.2％/+14.85％。得益于公司产品结构优化,海外销售额稳步增长,全年出口订货量同比+33.85％。出口额/出口占比分别同比+18.2％+1.7ppt至71.6亿元/6.31％。公司产品优势行业内显著,伴随公司持续加大品种钢研发及销售力度,并深化降本增效,公司24年盈利修复可期。

   盈利预测与估值考虑公司盈利低于预期及地产景气拖累行业需求,我们下调24e归母净利润98.5％至0.37亿元,引入25e归母净利润9.64亿元。当前A/H股对应24e和25eP/B分别为0.4x/0.2x和0.4x/0.2x。下调A股目标价20.0％至2.8元,考虑港股市场波动较大,下调H股目标价40.0％至1.5港元,对应24e和25eP/B分别为0.5x/0.2x和0.5x/0.2x,隐含16％/15％上行空间。

   风险地产景气进一步下滑;全球经济加速下行。