张裕A(000869):4季度业绩超预期,2023年顺利完成激励目标

张裕公告2023年年报。2023年公司实现营业收入43.8亿元,同比增11.9％,归属母公司股东净利润5.3亿元,同比增24.2％,扣非归母净利润4.6亿元,同比增长12.1％。

   其中,4Q23公司营收15.8亿元,同比增42.9％,归母净利1.1亿元,去年同期为-0.1亿元,4Q23公司扣非归母净利为0.8亿元,去年同期为0.01亿元。截至2023年末,公司合同负债1.8亿元,环比3季度末基本持平。股权激励提升了团队积极性,长期成长空间较大,维持买入评级。

   支撑评级的要点

   4季度业绩超我们预期,2023年公司顺利完成业绩考核。4Q23公司实现营收15.8亿元,同比增长42.9％,扣非归母净利0.8亿元,去年同期0.01亿元。根据酒业协会数据,2023年红酒行业收入及利润增速分别为4.8％、2.8％,红酒行业整体需求未见明显好转。张裕作为龙头企业,在行业承压背景下顺利完成限制性股权激励第一年的业绩考核目标,增速明显高于行业平均水平,股票激励计划激发了企业活力,同时公司此前渠道及产品改革利好逐渐兑现。

   2023年葡萄酒结构升级明显,白兰地量价齐升。分产品来看,(1)2023年葡萄酒营收31.4亿元,同比增10.5％,收入占比71.6％,同比降0.9pct。白兰地营收11.5亿元,同比增16.4％,收入占比26.3％。(2)拆分量价来看,葡萄酒价增快于量增,白兰地量价齐升。2023年葡萄酒及白兰地销量增速分别为0.2％、8.80％,吨价增速分别为10.3％、6.9％。由于葡萄酒消费群体减少和大众价格带结构升级,我们判断公司50元以内的低端葡萄酒销量下滑明显,100-300元的解百纳承接了此前低端干红葡萄酒升级的需求。由于营销资源倾斜力度较大,龙渝有望在低基数上实现较快增长。此外,2023年公司完善销售事业部改革,解百纳事业部积极开展以宴席为主的营销推广,营销费用精准投放,聚焦市场占有率考核指标。近两年,公司重点打造高端可雅白兰地,且大本营及周边市场白兰地消费氛围浓郁,可雅白兰地占比持续提升。(3)2023年公司旅游收入0.8亿元,同比增加8.6％。受益消费环境恢复,张裕酒庄旅游及宴席餐饮放开,带动旅游板块增长。

   2023年公司经销渠道同比增长13.8％,华东及港澳台区域经销商数量有明显增加。(1)2023年公司经销渠道营收37.3亿元,同比增13.8％,直销渠道6.6亿元,同比增2.1％,收入占比15.0％,同比降1.5pct。根据公司年报,除主力产品以外,未来公司线上事业部将加大对起泡葡萄酒、波特酒、味美思等产品的销售力度,培育新的增长点。(2)2023年国外市场实现营收6.2亿元,同比增4.2％,收入占比14.2％,同比降1.0pct。(3)截至2023年末,公司经销商合计5059家,同比增加146家,主要系华东及港澳台区域经销商数量增加,同比分别增129家、105家,其他区域经销商数量均有小幅减少。

   产品结构升级推升毛利率,营销投入加大销售费用率上升,2023年归母净利率12.1％,同比提升1.2pct。2023年公司产品结构提升明显,推升毛利率同比提升2.1pct至59.2％。2023年公司期间费用率同比提升1.7pct,其中销售费用率为28.3％,同比提升2.0pct,公司加大营销投入,人员薪酬增加,同时新增了股权激励摊销费用。2023年公司税金及附加比率为8.0％,同比提升0.6pct,所得税率29.6％,同比降1.4pct。2023年公司处置闲置资产,出售子公司股权,增加非经常性损益2228万元,扣除非经常性损益,公司扣非归母净利率为10.6％,同比持平。

   估值

   根据公司年报信息,我们调整此前盈利预测,预计2024-2026年,公司营收47.2亿元、51.1亿元、55.1亿元,同比分别增7.7％、8.2％、7.9％,归母净利润分别为5.7亿元、6.4亿元、7.1亿元,同比分别增7.5％、11.4％、10.5％,EPS分别为0.83、0.92、1.02元/股,对应PE分别为29.5X、26.5X、24.0X,维持买入评级。

   评级面临的主要风险

   行业需求疲软。渠道库存超预期。受进口酒及其他酒种挤压明显。