明新旭腾(605068):1Q24业绩承压,新项目上量静待规模效应释放

4Q23业绩低于我们预期,1Q24业绩低于市场预期公司公布2023年及1Q24业绩:2023年实现收入9.06亿元,同比+6％;归母净利润为0.55亿元,同比-45％。对应4Q23实现收入2.79亿元,同/环比-13％/+9％;归母净利润为0.16亿元,同/环比-65％/-29％。1Q24实现收入2.24亿元,同/环比+50％/-20％;归母净利润为0.13亿元,同比扭亏,环比-18％。4Q23业绩低于我们预期,1Q24业绩低于市场预期,主要系整车厂价格竞争激烈导致真皮项目价格下滑,超纤业务上量不及预期。

   发展趋势公司客户集中度降低,新能源项目持续放量。乘联会数据显示,2023年/1Q24公司核心客户一汽大众销量分别为185万辆/39万辆,同比基本持平。2023年/1Q24公司营收同比增长6％/50％,跑赢核心客户销量增速。

   公司前五大客户营收占比由2022年的84％降至2023年的69％,主要系公司积极布局新能源项目,对于大客户的依赖程度显著降低。我们认为,伴随公司在手订单放量、客户结构进一步优化,公司业绩有望实现可持续成长。

   1Q24盈利能力承压情况改善,坚定研发投入增强市场竞争力。2023年毛利率26.1％,同比减少6.4pct;4Q23毛利率24.8％,同/环比分别下降9.6/3.4pct,盈利能力承压主要系产品结构变化,高毛利的真皮项目2023年营收减少27.4％。1Q24毛利率同比高增6.4/2.6pct。2023年公司研发费用率达9.8％,超纤革提档进展顺利,核心化料达到公司既定要求。我们认为,公司大力投入研发高筑产品力壁垒,为商务拓展奠定坚实基础;伴随生产工艺提升和规模效应释放,公司盈利能力有望较快恢复。

   国内灯塔工厂拔地而起,墨西哥工厂剑指全球化布局。2023年国内产能项目包括"年产800万平方米全水性定岛超纤新材料智能制造项目"、"年产50万张高档无铬鞣牛皮汽车革工业4.0建设项目"、米尔化工等的建设,为公司成长为多元化内饰材料供应商提供产能支撑。根据公司年报,2023年公司设立全资子公司宝盈(墨西哥)、宝盈(美国);公司预计宝盈墨西哥于2024年正式投产。我们认为,公司产能扩张或将支持订单放量释放规模效应,全球化战略布局有望带动公司业绩进一步上移。

   盈利预测与估值由于超纤项目放量节奏低于预期,我们下调2024年净利润30.5％至1.21亿元,首次引入2025年盈利预测1.71亿元。当前股价对应2024/25年19.9x/14.1x市盈率。我们维持跑赢行业评级,同步下调目标价33.3％至20元,对应2024/25年26.9x/19.0x市盈率,较当前股价有35.0％的上行区间。

   风险汽车行业产销不及预期,公司新业务增长不及预期。