大北农(002385):养殖减亏、饲料承压,关注种业蓝图-季报点评

困境缓解、反转可期,维持"买入"评级

   原料成本降价等因素带动生猪养殖业务减亏,24Q1公司归母净利润同比、环比明显减亏。考虑到2024年猪周期有望反转向上,国内转基因玉米商业化或带动公司性状及种子业务盈利改善,我们认为公司困境反转可期,维持2024/25/26年归母净利润预测为0.23/11.1/16.1亿元。参考2024年可比公司Wind一致预期2.1倍PB均值,考虑到公司的转基因性状龙头地位,给予公司2024年2.85倍PB估值,目标价5.61元,维持"买入"评级。

   养殖业务改善带动24Q1减亏,饲料主业短期仍承压

   2024Q1公司实现营业收入67.1亿元(yoy-13.8％)、归母净利润-2.09亿元(同比、环比减亏)。参考同类公司业绩表现,我们分析公司24Q1归母净利润减亏或主要系玉米豆粕等饲料原料降价、仔猪外购成本下降、管理改善等因素带动公司生猪养殖业务亏损收窄所致。报告期内,公司共出栏生猪145.2万头(yoy+0.97％),其中控股公司出栏生猪86.5万头(yoy-1.93％)。公司24Q1营收下滑或主要系贸易业务规模收缩、饲料业务销量承压所致。

   转基因商业化大幕拉开,关注种业蓝图

   2023/24种子销售季,随着农业农村部公示国内头两批转基因玉米和大豆的国审结果,国内转基因玉米种子的商业化销售正式启动。参考海外经验,我们预计转基因玉米的渗透率有望在近5年快速提升,相关性状公司及品种公司盈利弹性释放可期。大北农作为转基因性状环节的龙头公司,其性状在头两批转基因玉米审定号中的数量占比分别约59％和56％。同时,公司通过其子公司云南大天和北京丰度在品种环节还取得了3个品审号、占比约4.7％。我们预计,公司或可凭借其性状环节的龙头优势获取专利授权使用费用、同时借助其子公司切入转基因玉米品种销售环节,实现双管获利。

   猪价反转可期,主业盈利或逐步改善

   国内能繁母猪存栏在23H2呈现加速去化趋势且尚未出现企稳修复迹象,或有望带动猪周期在2024年反转、生猪养殖行业进入较为持续的盈利期,公司的生猪养殖业务或相应受益;考虑到饲料行业的后周期属性(母猪去化或逐步转化为生猪存栏下降,养殖盈利好转后饲料需求量逐步回升),预计公司的饲料业务经营在2024年或存压力、在2025年或逐步改善。公司在转基因生物技术上具备明显优势、品种端或出现弯道超车趋势,我们预计公司的长期发展空间仍广。考虑转基因的收入和盈利贡献后,我们维持2024/25/26年归母净利润预测为0.23/11.1/16.1亿元。

   风险提示:转基因品种推广进度或效果/种业监管力度/猪价表现不及预期等