新乳业(002946):产品结构持续升级,盈利水平加速提高

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   公司发布2023年年报及24年一季报,23年实现营收109.87亿元,同比增加9.8％;实现归母净利润4.31亿元,同比增加19.27％。其中单Q4季度实现营收27.93亿元,同比增加10.56％;实现归母净利润0.50亿元,同比减少2.09％。24Q1实现营收26.14亿元,同比增加3.66％;实现归母净利润0.90亿元,同比增加46.93％。公司坚持"鲜立方战略",核心业务稳步增长

   23年,从产品看,低温增速保持双位数,其中"24小时"高端鲜奶同比增长近40％,"今日鲜奶铺"高钙升级同比翻倍;常温中有机产品增速超50％;坚持创新战略,23年新品收入占比达12％,持续拉动增长。从渠道看,基地市场周边积极拓展零食、生鲜、商场等核心渠道,外埠市场加速渗透;DTC收入同比增长超15％,其中远场电商增速超40％,订奶增速超15％;数字化用户运营体系持续搭建,"鲜活go"商城全年GMV超2.7亿元。

   公司产品结构优化,带动盈利能力提升

   23年公司整体毛利率26.87％,同比增加2.83pct;24Q1毛利率29.38％,同比增加2.32pct,主要系1)产品结构提升,低温占比、低温中高端占比、常温中有机占比均提升;2)原料奶价格降低。公司23年销售费用率/管理费用率分别为15.28％/4.28％,同比+1.72pct/-0.41pct;24Q1销售费用率/管理费用率分别为17.08％/5.10％,同比增加1.59pct/0.66pct,销售费用率提高主要系应对当下市场竞争现状,加大市场促销投入以及重点品牌推广及线下传统媒体的投放;管理费用则尽量把控稳中有降。23年净利率3.98％,同比增加0.36pct;24Q1公司净利率3.57％,同比增加1.09pct,24全年有望保持该净利率提升的水平。

   盈利预测、估值与评级

   基于当前行业竞争较激烈,我们预计公司2024-2026年营业收入分别为120.67/130.97/141.06亿元(24/25年原预测为123.84/137.52亿元),同比增速分别为9.83％/8.53％/7.71％,归母净利润分别为5.93/7.56/9.52亿元(24/25年原预测为6.38/7.55亿元),同比增速分别为37.74％/27.32％/25.98％,EPS分别为0.69/0.87/1.10元/股,3年CAGR为30％。鉴于公司产品结构不断优化,盈利能力逐年提升,参照可比公司估值,我们给予公司2024年20.03倍PE,目标价13.89元,维持为"买入"评级。

   风险提示:原奶价格超预期波动,产品结构提升不及预期,DTC渠道拓展受阻