伊利股份(600887):主动控货收入下降,全年增长目标稳健

24Q1公司控货维护渠道健康,液态奶收入有所下滑,但受益成本下降毛利率提升,扣非利润略超预期。公司2024年目标计划实现营业总收入1300亿元,利润总额147亿元,分别同比+3.0％、+25.4％,剔除Q1非流动性资产处置损益,测算利润总额同比+3.6％,公司全年目标设定较为稳健。进入收入低增速阶段,公司资本开支有望进入下行通道,带来现金流改善。我们给予24-25年EPS预测为2.12、1.84元,若剔除处置子公司收益,当前股价对应24年估值17倍PE,维持"强烈推荐"评级。

   2023年收入/扣非净利润同比+2.4％/+16.8％,提高分红+回购注销,更重视股东回报。2023年收入/归母净利润/扣非归母净利润1261.8/104.3/100.3亿元,同比+2.4％/+10.6％/+16.8％,单Q4同比-1.8％/-23.5％/+56.5％,收入低于预期,利润超预期。全年现金回款同比+2.7％,经营性净现金流同比+36.3％。2023年公司现金分红76.4亿元,分红比例提升至73％。同时,公司公告回购方案,拟以自有资金10-20亿元回购股份并注销。

   白奶保持稳定增长,各品类价格均出现下滑。分品类看,2023年液态奶收入855.4亿,同比+0.7％,销量、价格、结构分别贡献+2.6％、-2.1％、0.3％,白奶中高个位数增长,金典双位数增长,安慕希双位数下滑,乳饮料小个位数下降。奶粉及奶制品收入276.0亿元,同比+5.1％,销量、价格、结构分别贡献+6.0％、-0.1％、-0.7％,婴幼儿奶粉略有下降,成人奶粉双位数增长,奶酪受C端影响略有下降。冷饮收入106.9亿元,同比+11.7％,销量、价格、结构分别贡献+11.5％、-1.2％、1.4％。

   原奶成本下降利好毛利率,广告营销费用投入缩减。2023年公司毛利率32.6％,同比+0.3pct,液态奶毛利率同比+1.3pcts,主要受益成本下降,单吨材料成本下降3.5％。23年销售费用率/管理费用率分别同比-0.7/-0.3pct,公司优化广告营销费用投放,23年绝对金额同比下降4.8％,广告营销费率下降0.8pct。23Q4毛利率31.5％,同比+0.3pct,销售费用率/管理费用率分别同比-0.3/-0.7pct。23年归母净利率8.3％,同比+0.6pct,Q4归母净利率3.6％,同比-1.0pct。

   24Q1液态奶收入下滑,扣非利润表现好于预期。24Q1收入/归母净利润/扣非归母净利润325.8/59.2/37.3亿元,同比-2.6％/+63.8％/+8.0％,收入低于预期、扣非利润超预期。液态奶/奶粉及奶制品/冷饮分别同比-6.8％/-0.2％/+14.2％,公司3月份主动控货维护渠道健康,导致液态奶下滑,销量、价格都有拖累。婴幼儿奶粉去年同期高基数,发货略有下滑,终端销售保持增长,成人粉双位数增长,奶酪同比下滑但降幅收窄。24Q1公司毛利率35.8％,同比+2.0pcts,销售费用率/管理费用率分别同比+1.4/+0.3pcts,非流动性资产处置损益增厚净利润25.6亿元,实现归母净利率18.2％,同比+7.2pcts,扣非净利率11.4％,同比+1.5pcts。

   投资建议:全年目标稳健,关注现金流变化,维持"强烈推荐"评级。公司设定2024年经营目标,计划实现营业总收入1300亿元,利润总额147亿元,分别同比+3.0％、+25.4％,剔除Q1非流动性资产处置损益,测算利润总额同比+3.6％,公司全年目标设定较为稳健。进入收入低增速阶段,公司资本开支有望进入下行通道,带来现金流改善。我们给予24-25年EPS预测为2.12、1.84元,若剔除处置子公司收益,当前股价对应24年估值17倍PE,维持"强烈推荐"评级。

   风险提示:需求下行、成本波动、行业竞争阶段性加剧等