酒鬼酒(000799):一季度收入下滑49％,主动降速解决历史包袱

2023年业绩持续调整,营销转型见效仍需时间。2023年以来,公司启动以渠道费用改革为核心的营销模式转型工作,从招商扩点增长转向开瓶动销增长,但仍需时间验证。2023年,内参系列/酒鬼系列/湘泉系列/其他系列收入同比-38％/-27％/-68％/0％,仍处于改革调整中。从销量上看,内参系列/酒鬼系列/湘泉系列/其他系列同比-33％/-18％/-75％/-9％,预计系2023Q4公司对内参停货换代升级、大众价位酒受到产能约束等。毛利率看,整体毛利率下滑1.3pcts,预计系公司加大促销力度,通过盒盖换酒等方式拉动开瓶动销等。费用端看,销售费用率/管理费用率同比+6.9/+1.5pcts,预计系收入下滑状态经营杠杆所致。利润端看,净利率下滑6.5pcts,主要系加大促销力度及经营杠杆问题。

   2024Q1业绩大幅下滑,经营风险或有望持续出清。2024Q1收入大幅下滑,主要系渠道改革、老内参停货、产品结构调整速度过慢、湖南大本营精耕程度不够等因素造成。但是我们也发现,公司在持续推进营销模式转型、费用转型和区域转型,聚焦资源做透省内基地市场,强化C端费用投入等。2024Q1毛利率/税金及附加率/销售费用率/管理费用率同比-10.5/+3.5/+7.9/+4.3％,进而带动净利率下滑16.3pcts。

   营销改革更需耐心和信心,仍处于在长期正确的经营道路。短期公司业绩有压力,但是基本面仍有部分亮点:1)渠道库存持续去化。新老内参换代,加速部分库存去化,保证价值链稳定。2)增投C端费用,加快品牌品类教育。2023年消费者营销费用占比增加10％,有效核心终端数同比+19％,开瓶扫码量同比+91％,盒盖换酒量同比+53％,宴席场次同比+41％。3)区域精耕不断推进。省内聚焦打透湖南大本营市场,省外打造首批15个样板市场,持续培育优质核心终端。

   风险提示:需求复苏不及预期;竞争加剧;政策风险等。

   投资建议:考虑到费用改革及行业需求复苏的不确定性,下修此前盈利预测并引入2026年,预计公司2024-2026年实现营业收入24.1/26.5/30.4亿元(2024-2025年前值为29.1/34.9亿元,均下修17％/24％),同比-15.0％/+10.0％/+15.0％;实现归母净利润4.2/4.8/5.7亿元(2024-2025年前值为6.8/8.5亿元,均下修39％/43％),同比-24.3％/+16.3％/19.1％;对应PE分别为39.3/33.8/28.4X,维持"买入"评级。