天地源(600665):城市深耕推动销售兑现,盈利有望逐渐修复-2023年报及2024年一季报点评

事项:

   公司公布2023年报及2024年一季度报告,2023年营业收入约115.26亿元,同比增长9.23％,归母净利润-3.9亿元;2024年一季度营业收入3.5亿元,同比下降89.02％,归母净利润-0.81亿元。

   评论:

   受高价地结算及减值影响,利润承压。公司2023年、2024年一季度归母净利润分别为-3.9亿元、-0.81亿元,结算利润承压,主要原因在于:1)陕西省外高溢价率项目结算,2023年毛利率12.5％,较2022年下滑12.3pcts;2)2023年计提资产减值6.7亿元,较2022年增长5.6亿元。随着公司非深耕城市项目陆续结算完成,预计项目毛利率有所改善。

   城市深耕推动销售业绩兑现,2023年公司销售金额同比增长6.4％,西安、苏州销售金额占比89％。1)2023年公司实现合同销售面积58.64万方,同比下降4％;合同销售金额114.95亿元,同比增长6.39％,权益合同销售金额100.08亿元,权益比约87％。2)根据克而瑞西安、苏州房企销售排行,2023年天地源在两城销售金额分别为68亿、34亿,合计102亿元,占整体销售金额比重约89％。3)2024年一季度公司合同销售金额约15.5亿元,同比下降40.52％,其中西安销售金额10.65亿元;全年计划实现销售收入约110亿元,据盘点公司未售货值303亿元,其中西安未售货值占比超过50％。

   2023年仅获取一宗宅地,2024年亟待补仓。1)2023年1月,公司通过收购西安君正下属项目公司(西安佳幸)55％股权的方式,获取西安高新区1宗宅地开发权(计容建面约22万方),对价约7.2亿元;2023年7月,公司收购西安佳幸剩余45％股权,对价约1.3亿元。2)目前公司持续待开发土地仅有高新区22万方宅地,2024年计划拿地面积51万方、预计拿地金额56亿元。

   深耕城市西安土储占比42％,在当地有较好口碑及强操盘能力。部分地方国企在城市郊区拿地占比较高,而天地源在深耕城市西安拿地只聚焦基本面、房地产市场较好的高新区,截止2023年底,公司土地储备约253万方,其中西安、咸阳土储占比分别为42％、14％。

   投资建议:公司重仓西安最核心的高新区市场,且在西安积累了良好口碑,操盘能力强,在拿地端和品牌端均具有较强可持续优势,近年来因非深耕城市项目结算拖累利润兑现,但随着深耕策略调整,公司盈利有望逐渐修复。我们预计2024-2026年公司EPS分别为0.30、0.40、0.43元(24年、25年前值预测分别为0.58、0.63元),根据剩余收益估值模型,考虑2024年行业仍有一定下行压力,给予适量估值折减,公司合理估值约35亿元,2024年目标价4元,对应2024年13倍PE,维持公司"推荐"评级。

   风险提示:行业继续单边缩表,市场超预期下行。