新乳业(002946):内生效益明显,料全年利润率提升展望积极

公司近况

   公司近期组织了股东大会,管理层与投资人进行了深入交流。

   评论

   乳制品行业短期受需求疲弱扰动,长期看液态奶仍有渗透率提升空间。1Q乳制品销售表现相对较弱,主因渠道去库存、送礼需求部分被替代、酸奶需求较弱等。需求端看,高线城市消费者乳制品渗透率及必选属性较强,而低线城市乳制品必选属性相对较弱,导致行业整体短期受消费需求疲弱扰动。

   我们认为,当前我国人均乳制品年消费量(40+kg)较日本/韩国(95、80+kg)仍有较大差距,中长期看人均液态奶消费量仍有提升空间;分区域看,高低线、城乡之间乳制品渗透率存在较大差异,我们预计未来行业下线城市仍有渗透率提升空间。

   品类和渠道共同发力,公司内生效益明显。品类方面,公司坚持战略定力,围绕"鲜"战略重点发力鲜奶和特色酸奶等高毛利率产品,希望持续推动产品结构升级;渠道方面,一方面公司希望围绕核心城市向城市群及周边拓展,获取业务新增量,另一方面公司计划加大拓展D2C渠道,此外亦积极拥抱零食量贩渠道、探索合作方式,我们预计新市场及新渠道有望贡献新增长点。

   受益于品类和渠道双轮驱动,过去三年公司内生效益明显,鲜奶收入复合双位数增长,低温酸奶亦保持稳健增长,细分品类表现均明显好于行业;此外公司重点子品牌唯品1Q收入实现20％增长,延续过去几年增长动能,我们预计未来有望B端和C端双轮驱动发展,驱动业务较好增长。

   公司坚持推进五年战略,料24年利润率展望积极。公司坚持五年发展战略,致力于做大做强核心业务,希望利润率于22年基础上实现倍增。尽管今年行业消费受需求疲弱扰动,但我们预计公司全年收入有望继续快于行业增长,并保持良好正增长趋势。利润率方面,公司希望提高鲜奶及特色酸奶销售占比,并持续改善毛利率,亦希望通过数字化等创新手段提升经营效率;此外公司在行业下行期保持稳健经营状态,公司自有牧业占比约30％,在当前行业原奶供给过剩背景下,我们预计公司受牧业资产拖累影响相对有限,优于行业水平。全年看,受益于成本下降、结构优化,我们预计24年毛利率同比提升,并带动毛销差改善,此外我们预计淘汰牛损益有望小幅改善,整体24年净利率提升幅度有望好于23年。

   盈利预测与估值

   基本维持2024/25年盈利预测不变。公司交易在17.6/14.8倍2024/25年P/E;维持目标价14元,对应22.8/18.9倍2024/25年P/E和28％上行空间,维持跑赢行业评级。

   风险

   需求疲弱、竞争加剧、原材料价格波动。