康希诺(688185):常规疫苗持续增长,降本增效初见成果-公司研究报告

2023年:甩掉"新冠包袱",常规产品放量明显。公司2023年营收3.6亿元,同比下滑65％,归母净利润亏损14.8亿元,经营活动现金净流出9.1亿元。

   公司亏损增加的主要原因:(1)新冠疫苗相关收入大幅下降,且公司对已发生或可能发生的新冠疫苗产品退回金额合理估计,冲减疫苗收入;(2)新冠疫苗冗余产能对应的固定成本计入营业成本;(3)对存在减值迹象的资产项进行减值测试并计提损失等。2023年公司司两款流脑结合疫苗实现销售收入约5.6亿元,同比增长约266％。

   2024Q1:常规疫苗持续增长,降本增效初见成果。公司2024Q1营业收入1.1亿元,同比增长14％,归母净利润-1.7亿元,经营现金流净流出1.1亿元。(2024Q1上药康希诺不再纳入公司合并范围,公司总资产和总负债下降,产生投资损失7051万元。)2024Q1公司销售费用率41％,较去年同期下降14pct,管理费用率32％,较去年同期下降28pct,研发费用率85％,较去年同期下降64pct,财务费用率-20％,较去年同期下降26pct。

   全球创新重组肺炎球菌蛋白疫苗I期临床结果积极。PBPV与已上市的PPV23、PCV13不同,并非血清型特异型疫苗,其主要采用基于肺炎球菌表面蛋白A(PspA,一种几乎所有肺炎球菌表达的高度保守蛋白)的抗原,具有更高血清覆盖率(至少98％的肺炎球菌株覆盖率)。Ia期及Ib期临床研究结果表明,PBPV在成人及老年人群中具有良好的安全性,未观察到3级不良反应和特殊的安全性风险;同时,单剂接种即可诱导显著的结合抗体,以及针对跨家族/亚类肺炎链球菌的功能性杀菌抗体应答,进一步证明了该候选疫苗的广谱性和潜在公共卫生价值。

   在研管线丰富。公司PCV13i处于注册申请获受理阶段,婴幼儿用DTcP完成III期入组,青少年及成人用Tdcp完成I期入组,吸附破伤风疫苗III期临床,Hib疫苗已申请临床并获受理。此外,公司重组带状疱疹疫苗(肌肉注射及吸入给药)正在加拿大开展I期临床,重组脊灰疫苗于澳大利亚开展I期临床。其他多项管线在临床或临床前阶段。

   盈利预测与估值。我们预计2024-26年公司营收分别8.4亿、11.6亿、19.8亿元,分别同比增长136％、38％、70％;2024-26年归母净利润-4.0亿、-1.2亿、1.3亿元。我们假定永续增长率1.20～1.80％,WACC值7.74～8.34％,则公司对应合理价值区间58.80～68.15元/股,对应市值145.5～168.6亿元,给予"优于大市"评级。

   风险提示:研发进展不达预期,商业化进展不达预期。