中国巨石(600176):玻纤行业底部已现,行业龙头弹性可期-动态点评报告

核心观点

   公司是全球最大的玻纤生产企业,产能规模持续扩张。据中诚信24年度跟踪评级报告,截止23年底,公司拥有19条在产玻纤生产线和4条电子布产线,在产的玻纤和电子布产能分别为241.6万吨和9.6亿米/年。淮安基地一期10万吨玻纤产线于5月下旬投产,埃及8转12万吨的冷修产线已于5月初投运,上述产能完全释放后,在产产能将增至263.6万吨。由于高技术和高资本壁垒,玻纤行业保持明显的寡头竞争格局,23年国内前3大玻纤企业产能占比70％以上。在双碳目标推动下,风电、光伏和新能源汽车等领域需求长期向好的态势不变,玻纤行业领军企业竞争优势突出,行业集中度或将进一步提升。

   行业供给增长放缓,自3月中下旬粗纱价格出现普涨,行业反转可期:据公司23年年报,大部分玻纤纱产品已处于历史最低价。我们以主流的产品缠绕直接纱2400tex华东报价为例,根据卓创资讯,其平均价格从2023年1月的4050元/吨不断下降至2024年3月的3012元/吨。

   成本端,根据卓创资讯,2400tex无碱缠绕直接纱综合成本约在4000元/吨,多数厂家的生产成本在3200元/吨,行业处于普遍亏损状态。

   据中国玻璃纤维及制品行业2023年度发展报告,21/22/23年我国玻纤总产量增速分别为15.2％/10.2％/5.2％,呈现增速递减态势。在产产能方面,根据卓创资讯,玻纤行业22年底/23年底/24年4月底的国内在产产能分别为658/680.5/691.8万吨,23年/24年前4个月同比增速分别为3.4％/1.7％。在行业下行周期,供给增速也明显放缓。24年3月25日,中国巨石、长海股份等玻纤头部企业相继发布了涨价函,将缠绕直接纱价格上调200-400元/吨,将合股纱价格上调300-600元/吨。此次价格上调,一方面来自于业内价格的理性回归,另一方面行业成本的压力支撑加之业内盈利持续亏损状态持续较长时间,存在一定盈利修复的需要。我们判断后续价格有望继续温和上涨,4月或将成为本轮周期的价格低点。

   电子纱价格亦出现反转走势,提供额外业绩弹性:同玻纤粗砂价格走势类似,电子纱价格自2023年以后一直处于下行趋势,我们认为这一情况在2024年4月初或得以终结。根据卓创资讯,重庆国际无碱电子纱(G75)价格已从4月初的7250元/吨上涨至5月下旬的8800元/吨。根据公司投资者互动平台公告,公司现有27万吨电子纱产能,配套9.6亿米电子布产能,绝大部分电子纱以自用为主,少量电子纱对外销售。根据财联社报道,公司自4月15日起,对新增订单及需求,按照G75纱复价400-600元/吨,7628电子布复价0.2-0.3元/米。根据卓创资讯数据,电子纱行业供给24年暂未观察到新增,供给格局相较玻纤粗纱更优。作为覆铜板的主要原材料之一,不排除电子纱/布继续涨价的可能性。

   投资建议

   我们认为行业拐点刚刚出现,看好公司在行业上行周期的弹性。具体逻辑如下:首先,公司在产产能持续扩张,竞争优势不断增强,且产品下游中风电/光伏/新能源汽车长期需求向好;其次,在历经过去3年的行业下行期后,粗纱和电子纱/布价格有望迎来趋势性上涨,公司盈利弹性可期;最后,作为出海制造的龙头企业,海外产能不断增加,全球化布局将日趋完善,全球竞争力不断增强。我们预计公司24-26年归母净利润分别为26.14/33.45/40.54亿元,按6月3日收盘价,对应EPS分别为0.65/0.84/1.01元,对应PE17.52/13.69/11.30,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示

   玻纤新增产能释放速度超市场预期,原材料价格上涨超市场预期,下游需求增速低于市场预期。