中国西电(601179):全球电网建设新周期,老牌王者再腾飞-公司深度研究

老牌输变电一次设备领先企业,新时代迎发展新气象。中国西电是国内老牌一次设备供应商,产品涵盖了全电压等级范围的变压器、组合电器、换流阀、电力电子装备等全品类一次设备。2023年公司实现总营收/归母净利润同比+12％/43％,毛利率/归母净利率同比+1.41pct/0.91pct,经营拐点已至。随着国内特高压＆主网建设进入高景气周期+一带一路重启海外业务复苏+经营管理改善,我们预计公司23-26年营收/归母净利润CAGR分别约为15-20％/35-40％,新时代迎发展新气象。

   特高压进入高景气周期,一带一路重启成就第二增长曲线。1)国内市场,特高压进入高景气发展周期,24年国网预计开工"5直3交",公司23年特高压订单中标金额约79亿元,同比+1001％,截至2024年5月,公司换流阀/换流变/1000kV变压器/1000kV组合电器的中标份额分别为20％/25％/13％/17％,核心设备份额均处在领先地位。随着中标订单陆续交付,有望拉动公司综合毛利率持续提升,我们预计公司开关/变压器/电力电子及工程贸易业务23-26年收入CAGR分别约为15-20％/15-20％/10-15％。2)国际市场,公司海外市场布局较早,拥有西电埃及、西电印尼两大产能基地,业务覆盖全球80多个国家和地区,23年实现海外收入27亿元,同比+4％,新签国际订单40+亿,我们预计随着一带一路重启,公司海外业务有望成为重要的第二增长曲线。

   新时代央国企改革再加码,高质量发展成为发展新主题。新时代央国企改革迈入新阶段,21年9月公司与国网控股的许继电气、平高电气两大上市公司及其他主体合并组建中国电气装备集团,市场化水平再度提升,新时代下市值考核逐渐落地+领导人员考核标准质、量并重,公司积极推动富裕人员优化、市场化激励政策等方式提高经营管理效率。21-23年公司人员累计减少3310人,23年人均薪酬/创利同比+16％/56％,改革效果显著。同时聚焦主业,剥离盈利能力较差的新能源EPC业务,公司盈利能力有望持续改善。我们预计随着改革深度推进,公司有望持续实现高质量发展。

   盈利预测与投资评级:公司是老牌输变电一次设备领先企业,新时代国企改革+特高压改善收入结构+供应链降本+国际业务持续拓展。我们预计公司24-26年归母净利润分别为12.5/20.5/25.1亿元,同比+42％/64％/22％,现价对应PE分别为30/18/15倍。考虑到央国企改革和市值考核后经营改善空间大+交直流特高压订单持续兑现利润弹性大,给予2024年25倍PE,目标价10.0元/股,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:特高压项目建设不及预期,电网投资不及预期,竞争加剧等。