华夏航空(002928):利用率稳步爬坡,支线补贴新政助发展

推荐逻辑:1)支线航空补贴办法修订,补贴方式优化,2024Q1公司其他收益约2.46亿元,大幅高于历史同期;2)公司运力投放稳步增长,加之出行需求同比改善,客座率持续提升,2024Q1公司净利润2467万元,同比增长108.9％,扭亏为盈;3)根据民航局规划,到2035年年人均乘机次数较2019年翻番,公司持续迭代商业模式,有望长期受益于我国支线航空发展。

   华夏航空:专注支线的民营航司翘楚。截至2024Q1,公司拥有72架机队规模,平均机龄5.85年。其定位支线航空市场的商业模式及明确的先发优势,通过中转和环飞建立的支线网络沉淀了宝贵的时刻资源。通过反向运力采购与干线航司合作经营通程产品,是对航空出行长尾需求的收割,亦是对全行业运行效率的帕累托改进,我们看好公司在通程产品上的可持续增长。

   商业模式:支线航空成长的确定性。CPA模式在美国被普遍采用,实现了大型骨干航空公司的支线航班衔接,消除了运营支线航线的风险,也给航司运营带来了更大的灵活性。华夏航空与政府及机场等机构客户签订CPA协议,保证在高单位成本下实现盈利,且利润率持续高于行业平均水平。此外,华夏航空支线市场网络化运营模式逐步成熟,借助区域枢纽发展支线市场的网络运营模式已得到越来越多的验证,具有代表性的有兴义模式、毕节模式、库尔勒模式。

   利用率持续恢复,补贴同比提升,2024Q1实现扭亏。2024Q1公司ASK、RPK分别同比提升48.6％、62％,客座率77％,同比增加6.4pp,机队利用率稳步恢复摊薄固定成,本期毛利率恢复至3.9％;同时,支线补贴新政利好公司,本期公司其他收益同比增长1.95亿至2.46亿;此外,本期信用减值损失实现收益0.23亿元,主要是冲回此前应收款项坏账准备影响。综上,2024Q1公司由归母净亏损2.76亿同比扭亏至0.25亿。

   盈利预测与投资建议:预计公司2024/25/26年营业收入分别为73.7、91.6、101.4亿元,归母净利润分别为3.8、8.7、12.6亿元,BPS分别为2.86、3.49、4.33元,对应PB分别为2.3、1.9、1.5倍。参考可比公司估值,我们给予公司2024年2.8倍PB,对应目标价8.01元,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:宏观经济周期波动风险、航空业政策变化风险、航油价格波动风险、汇率波动风险等。