华能水电(600025):来水改善、装机增长,量利齐升

8月27日公司发布24年半年报,1H24实现营收118.8亿元,同比+13.1％(调整后);实现归母净利41.7亿元,同比+22.5％(调整后)。2Q24实现营收74.6亿元,同比+10.2％(调整后);实现归母净利31.0亿元,同比+19.3％(调整后)。

   装机增长+来水改善驱动2Q24发电量+26.1％。1)水电:1H24澜沧江流域来水同比偏丰约3成,叠加托巴水电站首台机组于6月投产,2Q24公司完成水电发电量295亿千瓦时,同比+24.1％。2)新能源:1H24新增光伏装机约133万千瓦、同比+149.7％,2024年新能源新增装机目标完成君度约43％。2Q24风、光分别完成发电量1.1、9.0亿千瓦时,同比分别-5.3％、+197.4％;其中,风电受Q2风资源不佳影响,而光伏由装机增长驱动。

   可再生能源电量高增缓解云南电力供需矛盾,2Q24平均上网电价同比下降。2Q24云南省发电量同比+30.4％,其中水电/风电/光伏增量贡献率分别为78.5％/35.8％/35.2％。可再生能源电量高增缓解了云南省内的电力供需紧张局势,5M24云南电解铝开工率已达90％以上,较去年同期高出约32pcts。受供需转松影响,暂不考虑在公司营业收入中占比不足1％的其他业务,以营业收入/上网电量估算公司2Q24综合平均上网电价约0.247元/kWh(不含税),较上年同期下降约0.037元/kWh、降幅约13.0％。综合融资成本跌破3％创新低,三项费用较日历进度节约3.2亿。由于部分新能源电站全容量投产后转固,2Q24度电折旧费用同比增加约6厘/kWh;叠加综合平均上网电价同比下降,2Q24公司销售毛利率为63.4％,同比-0.4pct。但公司在降息背景下紧抓全过程精益管理,综合融资成本下降至2.96％、同比降低40bp;三项费用较日历进度节约3.2亿元,帮助公司2Q24实现销售净利率44.7％,同比+0.9pct。

   预计公司2024～2026年分别实现归母净利润87.7/101.4/112.6亿元,EPS分别为0.49/0.56/0.63元,公司股票现价对应PE估值分别为24倍、20倍和18倍,维持"买入"评级。

   风险提示

   下游用电需求不及预期,来水不及预期,风光装机不及预期,新能源入市带来量价风险等