百亚股份(003006):聚焦市场关注的三问三答-深度研究

本文主要围绕百亚股份市场所最关注的三个问题,探讨我们如何认知百亚超预期的原因,及后续的空间。

   一、在当前消费环境下,我们为什么认为卫生巾品类能继续消费升级?从品类和需求视角出发,用户具有较强的付费能力及付费意愿。

   ①付费能力:卫生巾为女性的低值、中等频次、刚需消费。每月消费金额为20-40元,相当于一杯奶茶的价格,而体验周期为一周左右。属于投入小、效果长的悦己消费。

   ②付费意愿:用户对卫生巾产品的痛点多、产品差异敏感度高(轻薄透气、瞬吸、材料联想、包装隐私等等),有较多的产品升级维度可挖掘。从卖方视角出发,头部玩家展现出持续的产品升级供给能力:如液体卫生巾(提升瞬吸率、材料联想)、益生菌卫生巾(提升健康保养、轻薄透气)等。推动行业单价不断提升,行业端出厂均价CAGR为3.76％,行业增长主要由提价驱动。

   二、如何看待抖音流量崛起对卫生巾行业格局的影响?过去十年中最好的品牌逆袭机遇。

   在传统渠道时代,卫生巾是典型的易守难攻赛道。卫生巾产品之间体验差异大,因此产品复购率高,成熟头部品牌一旦进入线下渠道稳定动销+渠道分利的正向循环,可形成品牌认知、用户沉淀、线下渠道的三重壁垒。进入货架电商时代,消费者依然会主动搜索品牌。第二梯队品牌想逆袭,最难的是获取用户的第一次试用。2014-2020年,行业CR10/CR5分别从36.4％/30.8％提升至41.4％/35.1％,第一梯队品牌份额稳步提升。

   内容电商的机遇:当内容电商的"冲动消费",遇上卫生巾的"强粘性"。2021年后,卫生巾行业迎来新一轮渠道流量分配的机遇:从货架电商到内容电商。对大部分消费品而言,抖音平台高费比、高退货。但对卫生巾,却是撬动用户初次体验的绝佳机会。百亚抓住战略机遇,自由点品牌在内容电商的投流,不仅获得一次性销售,获得消费者心智,而且开始进入货架电商及线下渠道的复购循环。内容平台的传播成为线下渠道动销抓手之一,是卫生巾品牌从线上到线下滚雪球的一环。内容电商带来的品牌破局机会,使得2021年起,市场份额从集中走向离散,2023年CR10/CR5为37.2％/30.4％,较2020年下降4.2％/4.7％。

   三、如何看待自由点成长空间?①份额角度看营收空间。在市场份额上,国内卫生巾市场格局重塑中,自由点单品牌市占率不到3％,对比国内龙头市占率具备翻倍以上空间;对比海外成熟市场,潜在天花板更高。

   ②产业链利润分配及费用投入角度看盈利中枢提升空间。自由点处于从区域向全国拓展的投入成长期,对比龙头,表现为偏低的毛利水平、更高的销售＆广告费用投入、和更优的下游渠道利润分配。产品中高端化已顺利打开毛利空间,生命周期上,从成长到成熟,对比龙头,经营利润率具备10％以上提升空间。

   投资建议:内容电商崛起下,卫生巾行业国货品牌迎来弯道超车机遇。百亚产品力、品牌力与销售能力的向上共振,长期看,公司战略清晰、线上到线下的商业模式闭环逐步形成。看好公司从区域走向全国、兑现高速成长,继续重点推荐。我们预计公司2024-2026年实现营收31.1、40.1、50.2亿元,同增45.2％、28.7％、25.3％,归母净利润3.25、4.28、5.51亿元,同增36.2％、31.7％、28.8％,EPS为0.76、1.00、1.28元,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料价格大幅波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险、规模效应不及预期风险、第三方数据失真及数据更新不及时风险、渠道调研样本偏差风险。