源杰科技(688498):1H毛利率承压,期待2H+CW放量-中报点评

1H24毛利率承压,期待2H24CW光源放量源杰科技发布半年报,1H24实现营收1.2亿元(yoy+96.0％),归母净利1,075万元(yoy-44.6％),归母净利润下滑主要由于部分电信市场业务竞争激烈,毛利率下降,同时政府补助同比减少。2Q24实现营收6,009万元(yoy+127.1％,qoq+0.1％),归母净利21.6万元(yoy-97.13％,qoq-97.95％)。展望2H24,我们看好公司CW光源等高端产品初步放量,毛利率有望环比改善。我们预测2024-2026年归母净利润为0.5/1.4/1.9亿元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为39.2倍,考虑到公司在光通信芯片领域的龙头地位,100GEML与CW光源等产品在国内进展领先,给予公司25年75倍PE,给予目标价124.13元与"买入"评级。

   1H24回顾:电信及传统数据中心市场需求回暖但价格承压分板块看,1H24公司电信市场业务营收1.1亿元,同增94.6％,主要由于市场回暖,公司传统的2.5G和10GDFB订单需求回暖,同时10GEML进一步在客户端推广,订单同比大幅提升。数据中心及其他业务收入1,049万元,同增111.3％,受益于部分传统数据中心市场订单需求有一定恢复,以及面向高速率模块的CW光源产品实现出货。公司1H24毛利率33.4％,同降5.6pp,主要由于收入结构仍以电信市场业务为主,中低速率产品的收入占比较高,价格竞争仍日益激烈叠加生产设施的投入和生产费用增加。

   2H24展望:CW光源初步开始放量,毛利率有望改善展望2H24,我们认为公司电信市场业务或仍面临激烈竞争,导致毛利率承压。但高端产品,尤其是CW光源在2H24或将初步放量,产品结构改善将带来2H24及2025年毛利率提升。目前主要高端产品中,1)CW光源70mW产品已在部分客户通过测试,我们看好CW光源在2H24初步放量,同时良率逐渐爬坡,毛利率有望持续改善;2)100GPAM4EML正在客户端送样测试;3)200GPAM4EML处于产品研发阶段,初步完成性能研发及厂内测试。国内龙头光芯片公司技术已基本追平海外,若25年800G光模块放量产生供给缺口,以源杰为代表的国内高端光芯片公司有望充分受益。

   给予目标价124.13元与"买入"评级考虑到公司电信市场业务毛利率承压,我们下调2024-2026年归母净利润为0.5/1.4/1.9亿元(前值:0.9/1.7/2.0亿元)。考虑到公司CW光源等新品或在25年贡献显著收入,因此采用25年估值。可比公司25年Wind一致预期PE均值为39.2倍,考虑到公司在光通信芯片领域的龙头地位,100GEML与CW光源等产品在国内进展领先,给予公司25年75倍PE,给予目标价124.13元(前值:181.0元)。维持"买入"评级。

   风险提示:EML芯片研发进展不及预期、数通市场客户开拓不及预期。