中金岭南(000060):铜铅锌产量平稳,冶炼业务利润承压

2024H1公司归母净利润同比下降0.3％。2024H1公司实现营收306亿元(-17.7％),归母净利润5.4亿元(+0.3％),扣非归母净利润5.2亿元(+2.9％),经营性净现金流7.7亿元(去年同期0.47亿元)。经营性净现金流同比大幅增长主要是去年同期低基数,去年上半年公司并表铜冶炼厂,增加原料备货,库存大增导致经营性净现金流锐减。2024H1锌价同比持平,铅价同比上涨1800元/吨;但铅锌精矿短缺导致冶炼加工费大幅下滑,冶炼利润同比下降,抵消了铅价上涨收益;铜冶炼业务利润与去年同期持平。

   铜冶炼业务成为公司盈利的重要组成部分。2024H1阴极铜业务营收占比达到50.7％成为公司最大营收板块;2024H1毛利润5.1亿元,与去年同期基本持平,占毛利润比例29％。粗略测算2024H1单吨阴极铜毛利润2450元/吨,净利润1230元/吨。今年上半年铜精矿供应短缺,冶炼现货加工费一度跌至10美元/吨以下,公司的铜冶炼厂依托成本优势和部分长单保供,取得了良好的业绩。

   铜铅锌冶炼业务承压。上半年铅锌精矿加工费暴跌是拖累公司业绩的主要原因。截至8月份,加工费仍在下降,以目前锌精矿加工费2000元/吨,锌价24000元/吨,考虑二八分成后的综合加工费3800元/吨,仍低于大部分锌冶炼厂4000-5000元/吨的成本区间。铜冶炼加工费同样处于历史最低水平附近,当前现货加工费仍低于10美元/吨,以此测算加工费收入仅400-500元/吨,而冶炼成本普遍在1500-2500元/吨区间。

   风险提示:锌价下跌风险,锌精、铜精矿加工费下跌风险。

   投资建议:维持"优于大市"评级假设2024-2026年锌价均为23000元/吨,铅价17000元/吨,锌精矿加工费3000元/吨(前值4000元/吨),铅精矿加工费800元/吨(前值900元/吨),铜价均为75000元/吨,铜精矿加工费50/55/60美元/吨(前值均为60美元/吨),得到公司归母净利润分别为8.36/9.09/12.88亿元(前值7.83/8.65/12.23亿元),同比增速21.5/8.7/41.7％,摊薄EPS分别为0.22/0.24/0.34元。当前股价对应PE分别为18.8/17.3/12.2x。公司是国内铅锌采选冶头部生产企业,拥有凡口铅锌矿等优质铅锌矿山,已探明的铜锌铅等有色金属资源总量近千万吨,充分受益于铜铅锌价格上涨趋势,公司通过并购东营方圆铜冶炼厂,正式进军铜产业链,进一步打开成长空间,维持"优于大市"评级。