新乳业(002946):经营质量持续改善,扣非归母净利率超预期-公司点评报告

事件概述

   公司发布中报,24H1实现收入53.6亿元,同比+1.25％;归母净利2.96亿元,同比+25.26％、24Q2实现收入27.51亿元,同比-0.94％;归母净利2.07亿元,同比+17.72％。收入符合市场预期,业绩高于市场预期。

   分析判断:

   24H1实现逆势正增长,预计低温贡献突出24H1液体乳实现收入48.4亿元,同比+0.5％,我们判断延续前期的预期,低温增速好于液体乳整体。①高端鲜奶同比+15％左右(唯品鲜奶同比增+15％)、低温酸中活润系列通过新品驱动同比+15％、低温风味乳增长40+％。②预计常温拖累业务整体增长,常温持续提升中高端占比,上半年常温有机纯牛奶新品同比增长50+％,常温高端"澳特兰"有机同比+20％,特色牧场奶源同比增长20+％。③上半年新品收入维持双位数占比。

   24H1奶粉实现收入0.3亿元,同比-15.2％,受人口出生率压力影响,我们预计下滑程度与行业平均相仿。

   成本+结构贡献毛利增长,销售费用管控促进经营质量提高

   24H1/24Q2毛利率分别29.2％/29.1％,分别同比+1.3/+0.3pct,我们判断毛利率提升为成本红利和中高档结构提升共同贡献,液体乳中中高档产品延续双位数以上增长的较好表现。24H1/24Q2销售费用率分别16.1％/18.2％,分别同比+0.5/-0.6pct,相对于龙头企业上半年费用率的明显提升,我们认为新乳业对销售费用的管控更加明显,促销费的增长(+18.7％)被人工成本(-10.3％)和广宣费(-3.3％)的下降抵消,我们预计人工成本降低一定程度上有"一只酸奶牛"剥离的贡献;同时,24H1/24Q2管理费用率分别4.5％/3.9％,分别同比+0.1/-0.4pct;24H1/24Q2财务费用率分别1.0％/1.0％,分别同比-0.5/-0.5pct;公司经营管理质量持续改善。毛利率继续提升+费用率管控,24H1/24Q2扣非归母净利率分别同比+1.5/+5.5pct,增长超过市场预期。?公司核心逻辑未变,看好未来利润率提升我们认为公司的核心增长逻辑不变,仍按照5年战略规划核心稳步发展:①低温增长依然快于整体,贡献上半年收入增长;②新品收入双位数占比,DTC业务持续增长,核心竞争力延续;③结构改善,液体乳中部分中高档产品实现双位数以上增长,贡献结构持续改善;④费用控制更加优秀,贡献扣非归母净利超预期增长,向净利率翻倍预期靠近。延续24年目标,努力实现收入持续增长、净利率加速提升 。

   投资建议

   根据中报调整盈利预测,24-26年营业收入由118.7/132.4/146.8亿元下调至112.5/126.0/138.8亿元;归母净利润由5.6/7.1/8.9亿元调整至5.5/7.3/9.1亿元;EPS由0.65/0.82/1.02元调整至0.64/0.85/1.06元,2024年8月30日收盘价8.99元对应估值分别14/11/9倍,维持"买入"评级。

   风险提示

   宏观经济下行影响消费需求;食品安全问题;旺季需求不及预期;行业内竞争加剧等。