承德露露(000848):淡季营收增速亮眼,后续成本红利有望逐季释放

承德露露披露2024年中报,上半年实现营收16.3亿元,同比+9.4％,实现归母净利润2.9亿元,同比-6.8％;其中2Q24实现营收4.1亿元,同比+15.4％,实现归母净利润0.5亿元,同比-37.8％;公司淡季营收增速亮眼,吨价增速快于销量。1H24销售费用投放力度加大,成本压力下毛利率回落。我们认为,公司激励机制逐步完善,后续成本红利有望逐季释放。建议积极关注公司当前股息投资价值,维持买入评级。

   支撑评级的要点

   淡季营收增速亮眼,吨价增速快于销量。1H24公司实现营收16.3亿元,同比+9.4％,其中2Q24营收4.1亿元,同比增15.4％,公司淡季延续了旺季较快的营收增速(公司4Q23+1Q24营收合计同比+15.3％),表现亮眼。1H24公司销量、吨价增速分别为+2.5％、+6.9％,其中吨价增速快于销量。根据公司公告,营收占比在10％以上的产品,销售价格较去年同期同比提升30％。此外,随着激励机制的完善,公司销售团队动力提升,在消费环境疲软背景下,营收增速高于行业(1H24饮料类社零增速同比+7.9％)。(1)分产品来看,1H24杏仁露营收15.8亿元,同比增8.7％,杏仁露收入占比96.9％(-0.6pct)。拆分具体量价来看,1H24销量、吨价同比增速分别为+1.5％、+7.1％,吨价贡献明显。1H24公司新品果仁核桃、杏仁奶、其他水系列产品营收合计0.5亿元,同比增37.3％,其中杏仁奶在低基数下实现较快增长。(2)分区域来看,1H24北部区域营收14.9亿元,同比增9.6％,收入占比91.0％(+0.2pct)。截至2季度末,北部区域经销商合计576家,环比2023年末增加28家。1H24中部区域、其他区域营收分别为1.0亿元、0.5亿元,同比分别-4.7％、+39.2％。公司持续推进新渠道、新区域、新消费场景的拓展,增强薄弱市场开拓力度,1H24公司共开发高铁商店104家,学校商店143家,打造形象店541 3个,举办宴会3754场,开发餐饮店4879个。

   成本压力下毛利率回落,销售费用投放力度加大。(1)成本端,受气候因素影响,2023年野山杏仁大幅减产,导致1H24对应采购周期内的野山杏仁采购价格增幅超30％,致使公司1H24吨成本同比大幅提升13.4％至5855元,毛利率同比下降3.4pct至41.8％;(2)费用端,公司1H24销售/管理/财务费用率分别同比+0.9/+0.2/+0.3pct至16.7％/1.4％/-1.4％。由于公司加大力度推广新品、拓展市场,1H24销售人员薪酬、广宣费用显著提升,公司销售费用率在低基数下同比回升。管理费用率提升或主系支付股权激励费用所致;(3)盈利端,受原材料成本上升、销售费用投放增加的影响,公司1H24归母净利率同比-3.1pct至18.0％,归母净利润同比-6.8％至2.9亿元。

   公司成本红利有望逐季释放,全年来看营收目标有望达成。我们预计7-8月份步入新的采购周期后,公司野山杏仁采购成本将大幅回落,成本红利有望逐季释放,带动公司Q3、Q4表端业绩增速逐季回暖。2024年为公司股权激励第一年,受益激励机制完善,员工整体积极性较高。随着销售旺季的到来,公司积极备货,在新渠道、新区域、新产品等方面不断突破。1H24公司直销渠道实现收入1.1亿元,同比增长134.1％。参考上半年业绩表现,我们预计全年营收目标有望达成。从股息率视角来看,公司现金储备充裕,2023年度分红比率超65％,当前对应股息率超5％,建议积极关注公司当下的股息投资价值。

   估值

   根据2024年中报的营收变化、成本变化情况,我们调整此前的盈利预测,预计24-26年EPS为0.61、0.71、0.75元,同比+0.5％、+15.8％、+6.9％,对应24-26年PE为11.9、10.3、9.6倍,23年分红比例提升,未来业绩提速可期,维持买入评级。

   评级面临的主要风险

   新周期原材料采购价格不及预期、新品拓展不及预期