中国西电(601179):一次龙头盈利继续改善、特高压业绩释放在即-2024年半年报点评

投资要点

   24H1收入同比+7％、归母净利润/扣非净利润同比+5％/+23％、业绩符合市场预期。24H1营收103.4亿元,同比+7％,归母净利润/扣非净利润4.5/4.7亿元,同比+5％/+23％;其中Q2营收56.3亿元,同比+18％,归母净利润/扣非净利润2.5/2.8亿元,同比+4％/+34％,Q2经营现金流净额4.4亿元,同比+189％,应收回款显著增加。

   管理优化仍在进行、盈利能力稳步提升。H1/Q2毛利率达18.9％/19.8％,Q2毛利率同环比+2.5pct/+2.1pct;公司通过集中采购和标准化设计等改善毛利,分产品来看,开关改善幅度最高(子公司西开H1净利润2.7亿元)、其次变压器。Q2扣非归母净利润率达5.0％,同环比+0.5pct/+1.0pct。Q2销售/管理/研发/财务费用率分别3.4％/6.4％/3.9％/-0.4％,同比分别+0.1/+0.9/+0.4/-0.6pct。费用投入方面,国资委考核一利五率(包括研发),故公司在研发费用上保持投入;同时电网景气度高、新董事长营销口出身重视销售,故销售费用增长较快,公司网内H1中标第一也印证了投入成果。管理费用中精算费用增加导致员工薪酬总额增加,系公司继续推进冗员的减少。

   主网及特高压H2加速招标和交付节奏、利润弹性即将释放。1)特高压:当前行业景气度高,行业换流变产能接近满产,公司通过产业园投资、技改等挖潜。H1主要交付陇东-山东的换流变等产品,我们预计收入同比略增。H2交付节奏有望加快(尤其是Q4集中交付),金上-湖北交付有望贡献更大增量。2)网内非特高压:H2国网输变电招标环比加速提升、配网投资触底回升也会带动配电设备增量。Q3国网第3批/第4批输变电项目招标同比均有30％左右增长,中标15.5亿/12.0亿,市占率分别9.0％/9.9％、市占率第1(23年份额7.6％、市占率第1)。3)网外:我们预计增长快于网内业务,新能源及海外贡献居多,在马来西亚、孟加拉、柬埔寨等国家中标签约多个项目。但网外毛利率通常低于网内(海外有EPC工程也会拖累整体毛利,H1西电国际净利润430万),利润贡献一般。

   盈利预测与投资评级:考虑到西电财子公司的剥离,下调公司24-26年归母净利润为11.1/18.4/22.8亿元(前值为12.5/20.5/25.1亿元),同比+25％/+65％/+24％,对应PE分别为32/19/16倍,给予2025年25倍PE,目标价9.0元,考虑到公司一次设备龙头地位稳固,维持"买入"评级。

   风险提示:海外市场拓展不及预期,原材料涨价超预期等。