福田汽车(600166):商用车周期复苏,新技术新产品加速落地-深度研究

轻卡业务是公司营收基本盘,重卡与客车业务重要性凸显

   福田汽车是中国轻卡行业市场份额第一,重卡客车销量领先的商用车企。2023年公司营收结构中整车销售比重76％,发动机比重12％,配件比重7％,冲压件与重型机械比重微小,其他业务收入比重5％。整车业务营收共计426亿元,占主营业务收入76％,其中轻卡营收占整车业务营收比为63％,中重卡为16％,轻客和大中客分别为12％和10％。

   产品销售周期特征明显,出口成为利润增长点

   轻卡方面,中国轻卡行业存在10年为周期的更新交替规律,决定了福田轻卡销量变化同样以10年为周期,周期峰值于2010年达到45万辆,历史销量均值35万辆。重卡方面,福田重卡销量与行业周期同步变化,核心零部件配套问题是公司销量的重要影响因素。客车方面,公司大中型客车销量基本与行业周期变化同步,但是受单一客户订单影响明显。出口方面,公司客车出口销量占比三成,单车价值相对更高;重卡出口销量稳步提升,带动重卡出口收入快速提升。

   重型商用车周期复苏,轻型商用车电动化加快

   重卡方面,此轮重卡周期由国内更新置换与海外需求双轮驱动,2023年重卡行业出口27.6万辆,出口比重达到30％,成为中国重卡增量空间来源;同时旧标准车辆进入淘汰周期对国内市场形成支撑。客车方面,当前时点正处于更新置换与海外需求双轮驱动的周期起步阶段,轻型客车市场需求基本稳定在34万辆。此外,客车出口空间广阔,电动化成为中国车企的突破口。轻卡方面,新能源渗透率提升是未来轻卡行业销量与格局变化的核心变量。根据Marklines数据,2023年新能源轻卡渗透率突破10％,2024M1-6渗透率进一步提升到12.3％,步入产业快速发展阶段。

   新技术前瞻布局,新产品加速落地

   自动驾驶技术方面,福田汽车在无人驾驶8大创新应用场景中前瞻布局了6项,且实现了产品发布。此外,2023年福田汽车有约75台针对自动驾驶的线控底盘订单交付。半固态电池轻卡方面,福田汽车半固态电池技术方面储备雄厚,研发的半固态电池产品,电池寿命长,即将推出国内首款半固态电池轻卡。AMT技术方面,公司AMT技术领先,2024年1-5月,重卡行业AMT渗透率达到32％,福田重卡AMT市占率提升至65％。

   投资建议

   商用车行业周期复苏将有效带动福田汽车的轻卡、重卡出口以及客车销量,预计公司2024-2026年营业总收入分别为633.78/714.78/790.27亿元,同比增长分别为13.0％/12.8％/10.6％;归属母公司净利润为11.5/16.3/20.5亿元,分别同比增长26.5％/42.1％/25.2％,对应EPS为0.14/0.20/0.26元,对应PE为17/12/10倍。考虑到公司是商用车重型、中型、轻型卡车以及客车全覆盖企业,以及在商用车智能化领域的成长性,应当享受一定估值溢价,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示

   商用车行业周期复苏不及预期。公司业务均属于商用车行业,逆周期业务较少,容易受到周期复苏的影响。

   原材料价格大幅波动。若原材料价格大幅波动,将影响公司的盈利能力。

   国际政治关系紧张导致出口销量不及预期。公司重卡、客车出口是利润增长主要动力,但海外关系紧张容易对出口形成扰动。