中国中免(601888):毛利率持续提升,机场免税贡献增量-半年报点评

公司24H1业绩承压,但毛利率持续改善

   24H1:营收313亿元/yoy-12.8％,归母净利润32.8亿元/yoy-15.1％,扣非归母净利润32.4亿元/yoy-16.0％;毛利率33.5％/yoy+2.92pct,归母净利率10.5％/yoy-0.28pct。

   24单Q2:营收125亿元/yoy-17.4％,归母净利9.8亿元/yoy-37.6％,扣非归母净利9.4亿元/yoy-39.8％;毛利率33.9％/yoy+1.04pct/qoq+0.56pct,归母净利率7.8％/yoy-2.53pct。

   受离岛免税整体销售疲软影响,公司海南地区经营承压影响业绩。但公司毛利率同比环比均持续改善,原因在于商品销售结构得到优化,毛利产品占比提升,同时优化商品定价和折扣策略带动盈利能力持续修复。

   海南流量承压,日上稳健增长

   海南地区经营承压,24H1海南离岛免税销售额185亿元/yoy-30％,但受益日上的稳健增长,公司整体营收降幅有所改善。

   三亚市内免税店(全资):24H1营收120亿元/yoy-28.97％,归母净利润5.37亿元/yoy-68.20％,我们认为主要系海南离岛免税整体销售疲软;日上上海(持股51％):24H1营收85亿元/yoy+3.70％,归母净利润3.10亿元/yoy+3599.41％,我们认为主要系出入境客流恢复带动;海免公司(持股51％):24H1营收20亿元/yoy-28.72％,归母净利润0.51亿元/yoy-65.66％。

   海口免税城公司(全资):24H1营收30亿元,归母净利润为-4.31亿元。

   有望受益市内免税政策

   财政部等五部门8月印发《关于完善市内免税店政策的通知》,10月1日正式落地。其中中免经营的北京、上海、青岛、大连、厦门、三亚等6家市内免税店10月1日起施行。市内免税政策落地,有助于国人出境购物需求释放,助力海外消费回流,进一步激发内需消费活力,中免有望优先受益。

   投资建议:公司仍为渠道能力和品牌力领先的龙头免税运营商,10月落地的市内免税有望带来增量。基于23年实际业绩低于此前盈利预测,以及24年至今海南离岛免税流量承压,下调24-25年营收和利润预测,新增26年盈利预测,预计24-26年营收为647/731/813亿元(24-25年前值为885/1061亿元),归母净利润为65/75/85亿元(24-25年前值为87/110亿元)。基于估值倍数及公司在赛道的龙头优势,维持"买入"评级。

   风险提示:宏观需求不及预期,竞争加剧,外汇波动,新项目建设不及预期。