传音控股(688036):Q2还原后毛利率企稳,新兴市场成长接力-公司半年报点评

事件:2024年上半年公司实现营业收入345.58亿元(YoY+38.07％),实现归母净利润28.52亿元(YoY+35.71％),扣非归母净利润24.28亿元(YoY+36.82％)。2Q24实现收入171.15亿元(YoY+8.63％);归母净利润12.26亿元(YoY-22.31％);扣非归母净利润10.74亿元(YoY-26.86％)。

   开拓新兴市场,推进产品升级,还原后毛利率企稳。公司持续开拓新兴市场,同时受益于产品结构升级及成本优化,1Q24/2Q24公司毛利率为22.2％/20.9％。但根据会计准则调整,公司2024年起将计提的保证类质保费用计入"营业成本",不再计入"销售费用",还原调整前1Q24/2Q24公司毛利率为22.2％/22.5％。

   市占率排名稳固,新兴市场巩固优势。根据公司中报援引IDC数据统计显示,2024年上半年,公司在全球手机市场的占有率为14.4％,在全球手机品牌厂商中排名第二,其中智能机在全球智能机市场的占有率为9.1％,排名第四位。

   在非洲市场,公司非洲智能机市场的占有率超过40％,排名第一。在南亚市场,巴基斯坦智能机市场占有率排名第一;孟加拉国智能机市场占有率排名第一;印度智能机市场占有率排名第七。

   公司成长逻辑:市场、产品、赛道及生态。市场:非洲为基,分享第三世界利基市场快速成长的红利。全球主要国家手机市场开始趋近饱和,逐渐进入存量竞争,而以非洲、东南亚等第三世界地区组成的新兴市场手机渗透率依旧较低。产品:契合用户偏好。立足本土化的创新和专注于用户体验的产品定位,公司品牌拥有较高的用户忠诚度,是公司独特的竞争优势。一系列深度契合本地消费者使用偏好的研发设计,不仅成功培养了消费者的使用习惯,而且通过强化在消费者心中的品牌认可度建立起品牌竞争力。赛道:有限多元化,开启"无边界"扩张之路。公司的3C配件和家电业务有望打造第二增长曲线。生态:硬件+软件,打造第三世界的"apple生态"。公司基于Android系统二次开发、深度定制智能终端操作系统,通过应用商店、广告分发等软硬件融合的方式创造营收。

   盈利预测和投资建议。公司以非洲市场为基础,目前已进入其他新兴市场国家,同时布局数码配件、家用电器及移动互联网服务,形成"手机+移动互联网服务+家电、数码配件"的生态模式,打造商业闭环。我们判断公司有望分享第三世界利基市场快速成长的红利,伴随手机渗透率的持续提升,叠加功能机向智能机转换带来的ASP提升,我们预计24-26年EPS分别为5.02/6.48/7.66元,考虑到可比公司估值水平,公司所在区域市场的高增速,给予24年PE估值区间18-23x,对应合理价值区间90.36-115.46元,维持"优于大市"评级。

   风险提示:汇率波动导致大额非经常性损失的风险;国内品牌出海导致新兴市场手机行业竞争加剧的风险;移动互联网业务不及预期带来估值下行风险。