三一重工(600031):国内底部反转、海外极具潜力,公司从中国金牌迈向全球金牌-深度研究

三一重工:稳坐国内工程机械头把交椅,未来有望迈向全球龙头。三一重工自1989年成立以来,通过不断的产品多元化、区域多元化,已发展成为全球领先的工程机械龙头企业。公司产品线涵盖工程机械的多个领域,包括挖掘机械、混凝土机械、起重机械、路面机械、桩工机械等,并在新能源和电动化领域积极布局,推动公司的可持续发展。在国内市场,公司挖掘机械产品销量连续13年位居榜首,为国内的龙头。同时,公司在海外市场也表现强势,有望成长为全球龙头。

   国内:行业拐点渐近,边际需求改善。从年度数据来看,国内这一轮下行周期中,去年挖机销量接近9万台,与2020年历史高点的接近30万台相比,已经不足高点的1/3;而上一轮下行周期,2015年的周期底部是5万台,与2011年的周期高点17万台相比,也是不足1/3,因此我们认为,去年的基数已经足够低。从国内月度数据来看,挖机销量在从2021年开始的下行周期中,首次增速连续转正,今年3-6月增幅是9％、13％、29％、26％,因此至少从数据上来说,国内已经成功筑底,未来在政策催化国内需求复苏、更新替换需求到来的背景下将迎来向上拐点。三一重工在国内市场经销网络完善,后市场服务能力优秀,客户质量高,抗风险能力强,稳坐国内第一把交椅。公司在下行周期中严控风险,未来在上行周期中轻装上阵,有望深度受益。

   海外:市场空间广阔,三一重工逐步迈向全球龙头。在近几年在国内承压的背景下,海外市场的重要性提升,各大主机厂均纷纷重点布局海外市场,以此来熨平国内周期扰动。2020年挖机海外市场才占比10％左右,仅三年后,2023年海外市场占比已经超过了50％。从月度数据来看,挖机海外市场从去年下半年开始下滑,下滑幅度在15％-25％左右。从今年3-6月来看,下滑幅度呈现略收窄的态势,分别下降16％、13％、9％、7.5％。展望今年下半年,因为去年下半年基数不高,因此今年下半年在海外大选结束、各地政策逐步明朗、库存逐步消化的背景下,降幅有望收窄或增速转正。三一重工在海外市场的规模、占比均为业内第一,盈利能力、后市场服务、海外产能布局也是首屈一指,在欧美高端市场市占率很低、提升空间大、极具潜力;在非欧美市场(其他发展中国家)也是增长势强劲、且市占率仍有大幅的提升空间。

   投资建议:我们预计2024-2026年公司营业总收入将分别达到813、954、1149亿元,增长率为10％、17％、21％;归母净利润分别为62、81、105亿元,增长率为37％、31％、30％;当前股价对应公司PE为21、16、12.2X。三一重工是国内工程机械的龙头,将显著受益于国内周期的触底反转;同时,公司海外收入规模、海外收入占比、海外盈利能力、海外的产能布局、后市场服务能力均处于业内领先地位,预计未来在海外市场的市占率将进一步提升。我们认为三一重工可以赋予更高的龙头溢价、国内底部反转溢价、以及海外成长溢价,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:国内下游行业需求不足风险、海外市场风险、汇率波动风险、海外市场拓展不及预期风险。