卫星化学(002648):完善轻烃一体化布局,新材料蓄力公司成长-深度报告之三

C2项目陆续落地,原料成本优势显著公司稳步推进C2产业链的建设,公司现有产能包括年产250万吨乙烯、80万吨聚乙烯、219万吨环氧乙烷、182万吨乙二醇、50万吨聚醚大单体、60万吨苯乙烯、40万吨聚苯乙烯、10万吨乙醇胺、15万吨碳酸酯、1,000吨α-烯烃装置。

   据公司公告,2024年上半年,公司烯烃综合利用高端新材料产业园项目开工,项目一阶段预计将于2025年底中交,2026年初投产;项目二阶段预计2026年底建成。公司绿色化学新材料产业园项目预计于2027年底全部建成投产。

   2024年上半年,公司C2业务,按照乙烯计算,单吨净利约1523元/吨。公司C2成本优势显著,随着新项目的陆续释放,盈利能力有望进一步提升。我们预计2024/2025/2026年,公司C2业务实现毛利88.3/97.3/143.5亿元。

   C3强链补链延链,下游需求有望修复公司现有产能包括年产90万吨丙烯、189万吨丙烯酸及酯、45万吨聚丙烯、182万吨双氧水、15万吨高吸水性树脂、21万吨高分子乳液、2.1万吨颜料中间体、40万吨环氧丙烷装置;

   据公司公告,2024年7月,公司子公司卫星能源三期项目,年产80万吨多碳醇项目一阶段装置经投料试生产后已成功产出合格产品,一次开车成功,二阶段也将于近期投产;公司年产26万吨高分子乳液项目目前正在建设中,预计将在2024年下半年建成;年产20万吨精丙烯酸项目预计将在2025年投产。

   2024年上半年,公司C3业务,按照丙烯酸酯计算,单吨净利约1117元/吨。丙烯酸价差存在较大修复弹性,供需格局有望优化丙烯酸价差,下游需求有望恢复。我们预计2024/2025/2026年,公司C3业务实现毛利21.6/29.0/29.5亿元。

   加速新材料布局,续力公司成长公司依托C2、C3产业链带来的丰富基础化学品,加速布局α-烯烃及POE、电池级碳酸脂、SAP、EAA、PAA等各类新材料。

   据我们测算,2024-2026年中国POE需求有望达到101.6、122.6和148.8万吨,2023-2026年均复合增速达20.6％;2024-2026年全球POE需求有望达202.9、230.5和263.8万吨,2023-2026年均复合增速达13.6％。

   盈利预测:预计公司2024-2026年营业收入分别为462、545、667亿元,归母净利润分别为60、75、104亿元,对应PE分别9.03、7.27、5.26倍。公司C2业务成本优势显著,α-烯烃综合利用项目打开成长空间,加速布局POE等各类新材料,看好公司长期成长,维持"买入"评级。

   风险提示:项目投产进度不及预期;宏观经济波动风险;原料价格大幅波动;环保及安全生产风险;同行业竞争加剧风险;终端产品价格大幅波动。